2018-2019年全球锂行业报告
导语
2018年锂行业全球的需求大致在27.4万吨LCE，约330亿人民币左右的市场规模;到了2026年，锂行业市场规模将接近100万吨的LCE，单单锂行业将有望达到千亿市场，成功完成从“小金属”向“大金属”的成长，并持续高速增长。
来源：国泰君安证券
▌锂需求：电动车的梦想
锂市场规模—从“小金属”向“大金属”的成长
未来十年仍是锂行业高速发展的黄金十年。2018年锂行业全球的需求大致在27.4万吨LCE，约330亿人民币左右的市场规模;到了2026年，锂行业市场规模将接近100万吨的LCE，单单锂行业将有望达到千亿市场，成功完成从“小金属”向“大金属”的成长，并持续高速增长。
锂下游需求:需求为锚—EVDream
传统行业(陶瓷玻璃等)碳酸锂需求增长未来将逐步趋缓，对需求增量边际贡献趋弱，消费电池(3C)2020-2021年有望迎来5G换机潮，碳酸锂未来需求增量主要看新能源车放量。
近三年来看，预计2019/2020锂市场规模为32/38万吨，年需求增量在5.0/5.7万吨。
锂供给：各国争雄，合纵连横
锂供给:新增产能逐步投放，高成本产能受挑战
供给存量:锂原材料供给来自盐湖和锂矿山，其中成熟的盐湖主要分布在南美锂三角和中国，成熟锂矿分布在西澳。
供给增量:5年维度锂原材料主要增量来自成熟项目的扩产和新建项目的放量，依旧在南美锂三角、中国、西澳锂矿山
海外主要供给:1.南美盐湖:ALB，SQM，FMC，OCOROBRE 2.西澳锂矿以及对应中国冶炼厂:
国内主要供给:1.青海盐湖:2.锂云母
全球锂流动地图(2018年)—南美盐湖和西澳锂矿是最重要的原材料供给来源
全球锂资源供给格局:
南美盐湖和西澳锂矿是全球最大的锂资源供给。2017年西澳锂精矿供给占全球的49%，南美盐湖供给占比41%，两者合计供给了全球90%的锂盐资源供给。
未来3年锂资源增量主要来自西澳锂矿。根据全球锂资源公司的情况，我们推测未来3年主要的锂资源增量来自西澳锂精矿，盐湖扩产周期较长，短期供给增量贡献2020预计西澳锂精矿占全球锂供给将达到56%，西澳锂矿的重要性还将进一步提升。
西澳锂精矿的成本或是未来2年其最大的考验。在整体锂的成本曲线上来看，西澳锂矿对应的锂盐产品成本是偏高的，在未来1-2年锂行业过程的情况中，西澳部分高成本锂矿恐面对出清。
西澳锂矿对应的锂盐供给将落在锂行业成本曲线的边际需求上，西澳锂精矿行业将对全球锂价起到决定作用(成本支撑)，所以研究西澳锂行业是研究全球锂行业非常重要的一环。
供给分析1: 南美盐湖的低成本扩张—道路漫且长
南美盐湖由四家盐湖盐湖组成，行业集中度非常高。南美盐湖主要指锂行业最有名的BIG3(智利盐湖的ALB和SQM，以及阿根廷盐湖的FMC/Livent)以及新进阿根廷盐湖Orocobre，前三者BIG3在锂行业中都拥有了20年以上的历史，不管从规模上还是江湖地位上都是当之无谓的行业龙头。而Orocobre自2015年投产，成为锂盐新秀。
未来3年南美锂资源增量主要来自于现有项目扩产，盐湖新项目投产仍需要一定时间。我们认为南美锂资源未来的增量主要是目前现有的4个项目的扩产，新项目有，但是投产以及爬坡仍需要一定时间，比如赣锋的LAC项目以及西藏珠峰的Li-X项目等。增量主要集中在2020年之后。
现有项目扩产节奏逐步延后。经我们长期跟踪，发现南美锂项目的扩产均有逐步延后的现象，道路漫且长，主要系当地政府的扩产审批或对市场需求的判断。
1.ALB原计划将2025年远景产能扩至12万吨，但因智利政府审批原因，目前将远景扩产产能定制8万。
2.SQM激进的扩产计划向后延期2年，SQM原计划用1年时间将7万吨产能扩产至12万吨，在2019年底实现，目前公司宣布计划向后延期2年。
3.Orocobre自2015年投产后，逐步由二期扩产至4.3万吨的计划，但根据我们的观察，Orocobre目前一期产能利用率始终维持在60%左右，提高生产效率仍是公司的主要任务。
1.我们预测2019/2020整个锂市场规模为32/38吨。
2.海外盐湖预计2019/2020产量12/16万吨，海外盐湖落在成本曲线的低位，凭借成本优势在未来供大于求的市场中，仍可以强势实现高产销率:预计2019/2020海外盐湖占比全球锂市场需求的38%/42%
供给分析2:国内盐湖放量节奏大概率低于预期
国内盐湖放量:预计2019/2020年国内盐湖3.5万吨/4.1万吨产量，未来扩产主要关注蓝科锂业。
目前国内盐湖主要有:蓝科锂业、青海锂业，恒信融，中信国安以及五矿盐胡等。
未来盐湖产能规划12万吨，但是产能释放不会如此夸张，产量上量大概率低于预期，主要关注蓝科锂业的扩产，保守估计预计2020年国内盐湖产量4万吨
从Greenbushes的“独角戏”到“七大锂矿时代”
2016年前在产成熟的西澳锂矿仅Talison的Greenbushes;
2017年MtCattlin和MtMarion相继投产，成熟锂矿增加至3座;
2018年BaldHill、Pilbara、Altura锂精矿逐步投产，成熟锂精矿矿山增至6家;
2019年大型锂矿Wodgina有望逐步投产，西澳锂精矿行业形成了“七大锂矿”的供给格局。
在可预见的未来，我们认为全球绝大部分的锂精矿产销增量均来自这“七大锂矿”的新建投产以及后续扩建。
锂精矿产能增长迅速:
随着西澳锂矿玩家的增加，锂精矿产能在近5年(2016-2020年)快速增加，我们预计2018/2019/2020锂精矿产能203/324/455万吨，产能折LCE24/38/52万吨。
2016-2021锂精矿产能年复合增速为47%，2017-2020年高速增长，2020年之后增速逐步下降。
2019Q1锂矿产量爬坡符合预期
锂精矿新增产能快速爬坡，产销增长迅速:
2019Q1西澳锂精矿产量46.5万吨(环比+5%，同比+45%)，折LCE达5.4万吨，增长基本符合预期
新矿山产能爬坡符合预期。目前来看，老牌锂矿MtMarion、MtCattlin基本处于稳定生产状态，未来无扩产计划，主要致力于自身效率优化;新矿BaldHill，Pilbara，Altura2019Q1单季度产量均实现历史最好，逐步爬坡，符合预期。
新矿爬坡贡献增量，Greenbushes稳坐首位下半年扩产最大增量。
根据锂矿不同的投产时间，我们把西澳锂矿分成三个梯队:1.Greenbushes全球最大品位最高的锂矿山;2.2017年投产的MtMarion和MtCattlin;3.2018年投产的BaldHill、Pilbara、Altura。
第一梯队:Greenbushes稳坐老大之位，关注下半年扩产。19Q1Greenbushes生产约19.6万吨锂精矿，基本持平18Q4产销。特别关注2019下半年Greenbushes产能从70万吨扩至135万吨，是2019年西澳单体矿山最大的扩产增量。
第二梯队:MtMarion、MtCattlin生产稳定，未来无扩产计划，致力于持续优化生产效率。19Q1MtMarion生产10.7吨锂精矿，环比-7%，MtCattlin生产4.2万吨，环比+24%，生产恢复正常。
第三梯队:生产均创记录新高，持续爬坡，优化成本。19Q1Pilbara、Altura、Pilbara季度锂精矿产量均创最高季度，Altura和Pilbara分别在19年3月、4月宣布进入商业化生产，爬坡速度符合预期。对于这三家锂矿，我们认为，由于现金流和债务的压力，放量和降成本仍是首要任务。
2019新投矿山:Wodgina结束DSO销售之后，大概率将在2019Q2之后生产出锂精矿，且ALB表示在自建冶炼厂之前，将Wodgina对市场销售。
下游冶炼采购疲软，锂精矿产销率下滑
锂精矿产产销率下滑:2019Q1西澳锂精矿整体产销率为83%(撇除Greenbushes的数据)，同比下滑5个百分点，环比下滑10个百分点，有所下滑。整体有受到Q1热带风暴以及中国春节等影响，但也反应中国锂转换冶炼厂对锂精矿采购疲软的情况。
产销率同样出现分化:
1.MtMarion和BaldHill产销率超过100%，反映了两者较好的包销情况。
2.MtCattlin、Pilbara、Altura2019Q1产销率为36%、75%、50%，销售情况较差。整体锂精矿的销售情况和锂矿山的股权结构、包销情况、销售策略(esp.价格)等都有关系，自然也反映了锂矿山的生存状态，更会进一步反应影响生产经营战略。
包销:锂行业特别的商业关系
锂矿山和中国冶炼厂的包销/绑定的必要性:
1.保证冶炼厂原材料的稳定性，如2016-2017年锂矿极度紧缺。
2.由于锂盐生产线技术因素，中国冶炼厂若需要生产稳定的高品质锂盐产品(尤其是进入电动车产业链)，特定的生产线需要绑定特定的锂矿山来供应。
结合锂矿股权结构、资金压力和负债结构来看，现有产能放量是降成本和回流现金流的唯一出路。
结合整个锂矿行业，放量意味着锂矿价格的逐步偏弱运行。
当然PLS和Altura由于现金流紧张，二期扩建的资金筹措可能低于预期，导致二期项目推进滞后。
2019-2020锂精矿产销量预测
预计2019-2020是西澳锂精矿产销的放量大年。预计2019/2020西澳锂精矿产销量为28/35万吨LCE，同比增速+58%/28%;2019年七大锂矿竞相放量。
2019年主要增量:1主要系Greenbushes的二期扩建投产，2PLS的投产爬坡，3AJM的投产爬坡，4BaldHill的产线优化升级，5Wodgina锂精矿生产线的投产。
▌全球锂行业成本曲线—成本为王
盐湖和Talison基本处于成本曲线最左端。我们发现，全球盐湖以及Talison对应锂盐凭借其天生的资源优势，牢牢占据成本曲线最左端。
以2020年时间切点，全球38万吨需求来看，南美四大盐湖占据15.3万吨LCE产量，国内盐湖占据4.1万吨LCE产量，Talison系占据11万吨LCE产量(化工级)，前三系合计将占有32.4万吨的市场份额，那么仅剩余7.5万吨LCE的市场份额供剩下的锂盐生产企业竞争。
落于边际需求的供给基本属于西澳锂矿，西澳锂矿以及配套的中国冶炼厂必然竞争加剧。我们发现，撇除Talison的西澳锂精矿在2020年产量达19万吨LCE，而上文分析剩余其的市场份额仅7.5万吨LCE，表明西澳锂精矿行业的竞争将在未来的1-2年内持续加剧。
同时锂精矿会将对应的国内冶炼企业绑上战船，而以我们对锂精矿行业的判断，最终锂精矿成本低、企业现金流强劲、大股东背景强、锂精矿和国内冶炼厂绑定关系好的矿山赢得胜利的可能性更高。
锂精矿价格下滑，成本曲线逐步趋于平坦。我们在2018年到2019年明显观察到锂精矿价格从最高的1000美元/吨持续下跌到2019Q1的最低600美元/吨，从锂精矿成本曲线来看，随锂精矿行业竞争加剧，价格或向500美元/吨靠扰。
锂精矿对应锂盐组成了锂行业成本曲线后半段，锂精矿价格下跌，使得锂行业成本曲线逐步趋于平坦。整体来看，2020年锂成本曲线分布在3-5.5万元/度(不含增值税)。
锂云母的野望。
根据我们一直以来的草根调研，锂云母在最近2年的确超预期发展，锂云母行业逐步踊跃出江特、南氏、飞宇、科丰以及后续的永兴新能源和道氏技术等优秀企业，我们也看到了，锂云母整体成本从之前最高的10万左右降至19Q1的6万不到，我们相信随着锂云母综合回收技术提升，成本仍有非常大的下降空间，但整体锂行业竞争加剧，留给锂云母的时间不多了。
锂价判断:
1.从资源端来看，锂价仍在下探，由于2019-2020年属于锂盐供给快速释放期(增速在39%/27%)，供需承压，目前整体锂行业(锂矿、锂冶炼)均仍有利润空间，锂价还需要最后一跌，从锂行业成本曲线角度来看，锂价可能从目前的8万/吨下跌至5.5万/吨，下跌的速度和程度需要看锂盐新增供给释放速度。而锂精矿的价格将是边际成本最重要的影响指标。
2.锂价何时反弹?锂价下跌触底后，高成本供给出现出清，但反弹仍需要需求的超预期—电动车的爆发，我们判断这个时间点在2020之后。
▌锂行业综述:成本为王，需求为锚
电动车重新定义锂行业需求。2018年锂行业全球需求27万吨，电动车用锂占比37%，过去的20年锂行业平均复合增速为8%，受益于电动车行业快速发展对锂行业需求的拉动，未来5年锂行业的复合增速将维持在18-20%。
我们推算，2022年锂行业市场规模有望突破50万吨LCE，2027年有望突破100万吨LCE。2019-2021供给集中释放，供需承压。
2019-2021年是锂资源供给集中释放的时期，锂供给为45/57/69万吨LCE，同比+39%/27%/22%，2019-2021年需求为32/38/45万吨LCE，整体供需承压。
成本曲线对应的供给结构—锂精矿行业竞争加剧，锂精矿价格决定锂价。
1.盐湖和Talison基本处于成本曲线最左端。我们发现，全球盐湖以及Talison对应锂盐凭借其天生的资源优势，牢牢占据成本曲线最左端。
以2020年时间切点，全球38万吨需求来看，南美四大盐湖占据15.3万吨LCE产量，国内盐湖占据4.1万吨LCE产量，Talison系占据11万吨LCE产量，前三系合计将占有30.4万吨的市场份额，那么仅剩余7.5万吨LCE的市场份额供剩下的锂盐生产企业竞争。
落于边际需求的供给基本属于西澳锂矿，撇除Talison的西澳锂精矿在2020年产量达19万吨LCE，必须去竞争剩余的7.5万吨LCE市场份额，西澳锂精矿行业的竞争将在未来的1-2年内持续加剧。
同时锂精矿会将对应的国内冶炼企业绑上战船，而以我们对锂精矿行业的判断，最终锂精矿成本低、企业现金流强劲、大股东背景强、锂精矿和国内冶炼厂绑定关系好的矿山赢得胜利的可能性更高。
锂价判断:
1.从资源端来看，锂价仍在下探，由于2019-2020年属于锂盐供给快速释放期(增速在39%/27%)，供需承压，目前整体锂行业(锂矿、锂冶炼)均仍有利润空间，锂价还需要最后一跌，从锂行业成本曲线角度来看，锂价可能从目前的8万/吨下跌至5.5万/吨，下跌的速度和程度需要看锂盐新增供给释放速度。而锂精矿的价格将是边际成本最重要的影响指标。
2.锂价何时反弹?锂价下跌触底后，高成本供给出现出清，但反弹仍需要需求的超预期—电动车的爆发，我们判断这个时间点在2020之后。
维持锂行业增持评级。我们认为，新能源汽车快速发展，拉动锂行业快速增长，我们预测未来5年锂行业维持18%-20%增速，且逐年加速增长。供给方面，锂行业集中度逐步抬升，更有利于锂行业长期的健康发展。锂价和锂精矿价格逐步寻底，国内锂盐龙头长期内在价值逐步凸显。
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