消费电子行业深度报告
1、消费电子 2020：拐点或至，智能创新
1.1、格局：一个世界，两套系统
一个世界，两套系统。在 2019 年 7 月 16 日的 G2 非凡论坛上，鸿海集 团创办人郭台铭认为：在未来 G2 的世界里，会出现两套系统，一套在中国 大陆，一套在美国。根据 BCG 报告，中美贸易紧张局势升级可能导致美国 全面禁止技术出口，使两国技术产业脱钩。脱钩对美国半导体企业的直接影 响将是失去大量收入，这些收入原本的来源既有中国客户，也有其他最终与 美国脱钩的外国客户。总体而言，如果考虑到直接和间接影响，美国半导体 收入将下降 37%，如果按 2018 年计算，相当于 830 亿美元。其中约 3/4 的 影响将是由于中国客户因美国技术出口禁令而不得不更换美国半导体产生 的直接后果。此外，以华为为首的中国科技企业也会在在零部件供应链、芯 片供应链、操作系统等方面全面推进国产替代。
1.2、空间：下游聚焦 5G 手机和 TWS 渗透率提升，上游 半导体等环节国产替代空间巨大
下游决定上游，寻找宏大空间和增速加速的子行业和公司。智能手机、 平板电脑已趋近饱和，消费电子成长性大幅分化，未来电子行业的投资需要 聚焦空间宏大和增速持续加速的子行业和公司。（1）考虑到智能手机的巨 大市场，5G 换机潮、光学创新、射频升级、散热屏蔽需求增加、无线充电 渗透率提升等有望驱动智能手机产业链部分创新的零组件环节业绩趋好。（2）TWS 耳机/AirPods 有望成为智能手机之后的消费电子热点；（3）5G 基站侧对于 PCB 的需求将在 2020 年加速；（4）此外汽车电子空间巨大， 仍处于渗透早期，将是未来部分电子公司核心拓展的领域。
上游半导体、被动元件、材料、设备国产替代空间巨大。如前所述，未 来科技行业将是 G2 的竞争格局，“一个世界，两套系统”将是大势所趋。中美贸易紧张局势升级可能导致美国全面禁止技术出口，使两国技术产业脱 钩，中国的科技企业因美国技术出口禁令而不得不更换美国半导体等上游产 品。以华为为首的中国科技企业也会在在半导体、被动元件、材料、设备等 上游领域全面推进国产替代。
1.3、景气：短期看智能手机疫情后的全面复苏、中期看 TWS 快速增长、长期看新能源汽车宏大空间
在疫情趋缓后，我们预计 5G 换机潮有望驱动智能手机行业于 2021 年 实现销量同比正增长。全球智能手机出货量稳定，销售额有望继续保持上行。自进入移动互联时代后，智能手机销量快速增长，在 2016 年达到顶峰后， 近年已连续 3 年下滑，但总体出货量维持在 14 亿部左右，主要原因是全球 移动通信用户渗透率已达 87%（ITU 数据），叠加手机换机周期拉长所致。智能手机出货金额近年保持稳定上行的趋势，在功能不断创新，性能不断提 升的技术创新背景下，智能手机出货金额有望继续提升。
中国智能手机出货量于 2020 年 4 月继续增长。根据中国信通院数据， 2020 年 4 月，国内手机市场总体出货量 4172.8 万部，同比上升 14.2%，增 幅较为明显。其中 5G 手机出货量 1638.2 万部。2020 年 4 月，智能手机出 货量 4078.2 万部，同比增长 17.2%，占同期手机出货量的 97.7%，相比 2019 年同期销量显著增加。
2020H1，iPhone 订单波动已在预期之内，5G 版本 iPhone 在 2020Q4 和2021年有望热销。在海外疫情持续的情况的下，智能手机终端厂商在2020 年 4 月开始下修订单。根据台湾地区 DigiTimes 报道，苹果在 2020 年 4 月 中下旬向供应链及代工厂下修 Q2 和 Q3 的订单，幅度超过 20%。我们预计 苹果在 2020Q2 的订单量约为 3500 万-4000 万左右。由于疫情影响，目前 2020 年新款 iPhone 的研发进度相比往年延后了 1-2 周左右，在疫情缓和之 后，研发及量产进度可能追回。我们预计苹果仍有望在 2020Q4 发布 iPhone 12，2020 年全年的 iPhone 销量预计将达到 1.7-1.8 亿部左右。
安卓厂商调整 2020 年 2-3 季度出货目标已被市场充分预期，关注疫情 趋缓后 5G 手机渗透率的持续提升。根据 DigiTimes 报道，除了苹果，三星、 华为等安卓厂商在 2020 年 3 月底已经下修第 2-3 季出货目标，下修幅度约 为 20%-30%。DigiTimes 预计 2020 年全球手机出货量将从 2019 年的 13.63 亿部下降至 11.52 亿部左右，降幅达到 15.48%。
在海外疫情加剧的背景下，台积电 20Q2 收入环比 Q1 基本保持持平， 显示创新动力仍在。台积电2020年4月营收960亿新台币，同比增长28.5%。
随着苹果新机开始量产、高效能运算（HPC）需求强劲、AMD 追单、英伟 达新一代 GPU 大单 6 月放量、H 客户 5G 基站等相关芯片需求提升，我们 预计台积电 5、6 月份合计营收可达 2070 亿元新台币，2020Q2 营收约 101 亿-104 亿美元，在海外疫情加剧的情况下，环比第一季度基本保持持平。台 积电预估，至 2020 年底 7 纳米制程营收比重将超 30%，5 纳米制程营收占 比则达 10%，2020 年资本开支维持 150-160 亿美元不变。
1.4、增速：国产替代已是核心动能，2019 和 2020Q1 半 导体、AirPods 和光学业绩靓丽
电子行业 2019 年年报回顾。2019 年电子全行业（A+H）297 家公司收 入为 21,599.81 亿元，同比增长 8.2%；全行业归母净利润为 1153.10 亿元， 同比增长 25.8%。电子行业各子行业 2019 年同比增速情况为：半导体（收 入+24.7%，归母净利润+31.9%，同下）、消费电子（+12.0%，+48.8%）、 面板（-10.8%，-56.7%）、元件（+9.1%，-18.0%）、PCB（+10.9%，+14.4%）、 安防（+11.0%，-15.4%）、LED（+4.1%，-53.9%）。
电子各个子行业细分领域 2019 年净利润增速排序前十名。消费电子-终 端（+172.8%）、苹果 Airpods 供应链（+156.2%）、安防-红外成像（+90.6%）、 消费电子-综合（+73.1%）、消费电子-光学（+69.5%）、TWS 供应链（+69.1%）、 半导体-设计（+68.9%）、半导体-材料（+60.7%）、半导体-封测（+55.9%）、 PCB-树脂（+52.4%）。
电子行业重要供应链 2019 年年报总结。苹果供应链（收入+7.6%，归 母净利润+33.5%，同下）、苹果 AirPods 供应链（+47.9%，+156.2%）、 TWS 供应链（+44.2%，+69.1%）、TESLA 供应链（+14.4%，+21.9%）。
电子行业 2020Q1 回顾。2020Q1 电子全行业（A 股）286 家公司收入 3818.26 亿元，同比下降 2.7%；全行业归母净利润 160.08 亿元，同比下降 16.1%。电子行业各子行业 2020Q1 同比增速情况为：半导体（收入+29.7%， 归母净利润+51.6%，同下）、消费电子（+7.1%，-0.5%）、面板（-28.0%， -76.8%）、元件（-4.4%，-12.7%）、PCB（-4.8%，-5.1%）、安防（-12.7%， -28.6%）、LED（-23.1%，-55.4%）。
电子各个子行业细分领域 2020Q1 净利润增速排序前十名。安防-红外成 像（+1448.0%）、消费电子-光学（+382.0%）、PCB-树脂（+321.0%）、 汽车电子（+141.2%）、半导体-封测（+110.2%）、消费电子-综合（+59.4%）、 半导体-化合物半导体（+53.0%）、半导体-材料（+52.6%）、半导体-设计 （+50.2%）、消费电子-声学（+41.4%）。
电子行业重要供应链 2020Q1 总结。苹果供应链（收入+7.5%，归母净 利润+4.3%，同下）、苹果 AirPods 供应链（+47.2%，+3.3%，剔除领益智 造后的归母净利润+68.1%）、TWS 供应链（+29.8%，-14.2%，剔除领益 智造后的归母净利润+7.1%）、TESLA 供应链（+1.3%，+14.4%）。
电子行业 2020H1 业绩预告梳理。目前共有 13 家公司披露 2020 年 H1 业绩预告指引，20H1 净利润预告均值前 5 名公司。立讯精密（20H1 净利润 预告均值 22.52 亿元，同比增长 50.0%，同下）、东山精密（4.83，20.0%）、 大立科技（3.05，+421.2%）、紫光国微（2.99，+55.0%）、高德红外（2.91， +95.0%）。
1.5、2020 年消费电子聚焦 5G 创新、TWS/AirPods、可 穿戴、ARVR
G2 中美的大国博弈背景下，展望未来，我们认为国产替代和创新浪潮 仍是未来电子行业的核心主轴。上游看国产替代、中游看功能创新和代工延 伸、下游看需求创新。2020 年聚焦大空间和高增速细分子行业：5G 换机潮 有望驱动创新的零组件环节业绩趋好；AirPods、安卓 TWS 耳机、可穿戴式设备渗透率提升有望成为智能手机之后的消费电子新热点。核心建议关注：立讯精密、领益智造、信维通信、歌尔股份等。
智能手机：5G 已来，拐点已至。随着 5G 基础设施的逐步实施，5G 手 机 2019 年下半年开始推出，我们预计从 2020 年持续放量，5G 将成为智能 手机行业在未来两年的重要拐点。考虑到智能手机的巨大市场，5G 换机潮、 光学创新、射频升级、散热屏蔽需求增加、无线充电渗透率提升等有望驱动 智能手机产业链部分创新的零组件环节业绩趋好。很多电子企业已经提前在 这些领域有所布局，未来将随着 5G 手机的快速普及而明显受益。
2、TWS/AirPods：“山寨”打开市场空间，安卓 TWS 拐点已至。Airpods 销售快速增长，Airpods 证明 TWS 是一个真实的需求，但苹果对蓝牙连接监 听模式进行了专利封锁。2019Q3 联发科络达、高通、华为相继实现了技术 突破，同时华强北白牌 TWS 加速普及产品打开市场空间，安卓 TWS 行业 迎来拐点。
2、消费电子：聚焦 TWS/AirPods、5G 手机创新 和 AR/VR
2.1、TWS：AirPods 爆发式增长，安卓 TWS 空间巨大
2.1.1、AirPods 依旧供不应求，疫情不改销量增长
2016 年 9 月 8 日，苹果公司举办新品发布会，除了发布新一代 iPhone、 AppleWatch 等，格外引人注意的就是 AirPods。此后，苹果公司在 2019 年 3 月发布了第二代 AirPods，支持无线充电功能；并在 2019 年 10 月发布了 第三代 AirPods，支持主动降噪功能，命名为 AirPods Pro。
不同于我们传统使用的蓝牙耳机，AirPods 通过技术创新实现了全新的 用户体验，受到了消费者的热烈欢迎，自推出以来始终处于供不应求状态。总体上来看，AirPods 主要具有以下几点优势：
1、快速配对，无缝切换。不同于传统蓝牙耳机，需要手机搜索和识别 设备，AirPods 一经取出便自动打开，只需要在设备上点击确定便与耳机连 接完成。耳机可以同时连接到 iPhone 和 Apple Watch，可即时在这两部设 备之间切换声音。
2、轻盈小巧，续航超强。AirPods 一次充电可聆听 5 小时，表现出众。再加上充电盒能存储多次额外充电的电量，满足超过 24 小时的续航。放入 充电盒中 15 分钟即可获得最长可达 3 小时的聆听时间。要查看电池电量， 只需将 AirPods 靠近 iPhone 就可看到剩余电量。
3、多种传感，智能识别。苹果定制的 W1/H1 芯片，它带来十分高效的 无线性能，从而提供更佳的连接和更好的音质。语音加速感应器可识别出使 用者何时在说话，并与一对采用波束成形技术的麦克风默契协作，过滤掉外 界噪音，清晰锁定使用者的声音。光学传感器和运动加速感应器与 W1/H1 芯片默契协作，可自动控制音频和激活麦克风，让 AirPods 既可仅使用一只， 亦可两只同时使用。
在良好的使用体验下，AirPods 销量持续高增长。根据 IDC 的统计， AirPods 在 2017 年的销量达到了 1500 万部，2018 年达到 2800 万部，并在 这两年始终面临供给瓶颈。在立讯等供应商大力扩产并维持高良率之后，AirPods 在 2019 年的销售大幅放量，达到 6500 万部，同比增长 132%。尽 管疫情将对 AirPods 的需求在短期内产生不利影响，但我们预计这样的影响 将是短期的，疫情结束的需求将快速恢复。我们预计 AirPods 在 2020 年的 销量将达到 9000 万部左右。
尽管 AirPods 看似小巧，但是内部结构极其精密和复杂。单部 AirPods 及其充电设备共有 28 个主要组件以及上百个元器件，相较于其他耳机在数 量和复杂度上大幅提升。
在主要的芯片及传感器方面，核心的 H1 芯片是由苹果自己设计，并交 由台积电代工；电源管理芯片则是来自意法半导体和德州仪器，加速度传感 器来自意法半导体和博世，音频编解码器来自 Cirrus Logic，Nor Flash 来自 兆易创新，MEMS 麦克风来自歌尔股份，而最后的组装则来自立讯精密和歌 尔股份。
除了上面提到的芯片、传感器、声学器件等产品，AirPods 还因为这些 零组件的数量增加而导致内部的连接器、天线、结构件、功能件等元器件的 数量也大幅增加，总数量达到百个。同时 AirPods 的体积极为小巧，在这么 小的空间内有序的组装这么多零部件，对于组装厂上的精密制造能力、工人 素质、管理能力提出了非常好的要求。这也是 AirPods 在发售的前两年始终 制造良率差强人意，导致供应极其有限的最主要原因。
AirPods 的组装最开始是由英业达独家供应。英业达是 ODM 厂商龙头， 提供 PC、服务器和手持设备/设备的 ODM 制造服务，公司的主要产品包括 笔记本电脑、服务器、智能手机、可穿戴设备、无线音频等设备，主要客户 包括惠普、苹果、小米、SONOS 等。
由于英业达在整机制造的良率始终不如人意，成为制约 AirPods 供应的 瓶颈，苹果因此在 2017 年 7 月引入立讯精密作为第二家 AirPods 的整机制 造商。凭借强大的精密制造能力，立讯精密的 AirPods 良率迅速达到较高水 平，并快速成长为第一大供应商，产能也在快速扩充。
目前立讯精密在普通版 AirPods 的份额达到 60%-65%左右，在降噪版 的 AirPods Pro 的份额则达到了 100%。
立讯精密普通版 AirPods 的生产基地位于江苏昆山和江西吉安，分别有 6 条和 11 条产线。根据我们的测算，在产能利用率保持满载的情况下，立讯 精密这17条产线的年产量将达到4500万台左右。由于降噪版的AirPods Pro 更受市场欢迎，我们预计立讯精密将不再扩产普通版产线。
立讯精密降噪版 AirPods Pro 在昆山有 1 条产线，在吉安有 6 条产线。根据我们的测算，在产能利用率保持满载的情况下，立讯精密这 7 条产线的 年产量将达到 2100 万台左右。立讯精密目前正在越南建设 2 条 AirPods Pro 的新产线，有望于年中正式投产，将为公司下半年的业绩带来确定性增量。
歌尔股份始终都是苹果产品重要的声学器件供应商，并在 2018 年顺利 成为 AirPods 的整机制造商，目前在普通版 AirPods 的份额达到 30%-35% 左右，AirPods Pro 的生产线也即将投产。
2020 年市场规模接近 1500 亿元，远期有望超过 3000 亿元。目前 AirPods 系列产品普通款价格为 1246 元，无线充电款价格为 1546 元，降噪 款价格为 1999 元。我们预计未来 AirPods 系列价格区间为 1200-2000 元， 按照 2020 年出货量 9000 万部估计，假设普通款及高端产品比例为 6：4， 2020 年整体代工组装市场规模将接近 1500 亿元。随着 AirPods 系列产品在 苹果用户中渗透率逐渐加深，未来三年内出货量有望超过 2 亿台，对应市场 规模超过 3000 亿元。
2.1.2、安卓 TWS 拐点已至，品牌厂商竞争力显现
2016 年苹果推出第一代 AirPods，引爆了 TWS 耳机热潮，国内外厂 商纷纷跟进推出自己的 TWS 耳机产品，耳机向无线化加速转变。
TWS 智能耳机作为语音交互的重要载体，开始集成各种智能应用，逐 渐成为智能物联网的重要入口。手机厂商、音频厂商、互联网巨头为布局智 能物联网生态都进入该市场，争夺语音入口。
根据 Counterpoint Research 统计数据，2016 年全球 TWS 耳机出货 量仅为 918 万副，2018 年则达到 4,600 万副，年均复合增长率为 124%。预计 2020 年 TWS 耳机出货量将跃升至 2.3 亿副，全球 TWS 耳机市场规 模将达到 270 亿美金。
白牌市场阶段性增长，市场份额最终向品牌厂商集中。随着 TWS 耳机 产业链的成熟，大量白牌厂商也迅速跟进，以吸引价格敏感的消费者。TWS 耳机未来的发展路径将可能类似于智能手机：苹果 AirPods 吸引高端用户使 用，开创新市场后，价格低廉的白牌 TWS 耳机进一步打开市场需求，促使 更多消费者使用，培养消费习惯。之后品牌厂商凭借产品质量、技术及品牌 优势，使 TWS 耳机市场份额向品牌厂商集中。
2.1.3、产业链组成：品牌、制造代工和零组件
TWS 的产业链主要包括品牌厂商、ODM 厂商和零组件厂商。
品牌厂商：漫步者、万魔声学；
制造厂商：立讯精密、歌尔股份、共达电声、佳禾智能、瀛通通讯等；
零部件厂商：
1) 蓝牙主控芯片：恒玄科技、高通等；
2) nor flash：兆易创新、普冉等；
3) 电池：亿纬锂能、欣旺达、鹏辉能源等；
4) 电源管理：圣邦股份、韦尔股份等。
2.2、智能手机：5G 换机和疫情趋缓将驱动行业拐点，光 学、射频、功能件、无线充电将是四大创新方向，龙头零 组件企业向下游代工延伸的趋势明显
智能手机零组件龙头公司向下游代工延伸的趋势明显。（1）立讯精密 业务从智能手机声学、马达、光学、天线、无线充电接收端、lighting 接口等 零组件向 AirPods、Apple Watch、iPhone 组装延伸，2020 年组装代工业务 收入或将超过 50%；（2）歌尔股份从智能手机的声学等零组件向 AirPods 组装延伸，2020 年组装代工业务收入或将超过 30%；（3）领益智造并购 Salcomp 后从智能手机的功能件、结构件业务切入充电器组装业务。（4） 信维通信作为全球智能终端无线充电龙头，未来有望切入无线充电发射端的 组装代工业务。
光学、射频、功能件、无线充电是智能手机未来四大创新方向。我们整 理分析历代 iPhone 的 BOM，从 iPhone 3Gs 至今，光学、射频前端、功能 件的单机价值量持续提升。展望未来，（1）光学创新有望持续，摄像头多 摄和“前置结构光+后置 ToF”将成大势所趋；（2）由于频段大幅增加，射 频前端的单机价值量大幅提升；（3）散热和电磁屏蔽也驱动功能件需求增 加；（4）无线充电渗透率有望从中高端手机向中低端手机延伸、接收端模 组向发射端模组延伸。
2.3、智能手表等可穿戴式设备快速增长，苹果或将推出 AR 眼镜
2.3.1、智能手表等可穿戴式设备空间巨大
智能穿戴设备是将多媒体、传感、无线通信、云服务等技术与日常穿戴 相结合，实现用户交互、娱乐、健康等功能的硬件终端。根据穿戴部位的不 同，可以分为智能手表、智能手环以及智能声学设备等，智能手表是目前发 展最成熟的可穿戴设备，而智能手环同样拥有较大的用户群体。
智能手表：智能手表的快速发展与 Apple Watch 系列产品的推出有关。Apple Watch 是苹果在 2014 年推出的可穿戴产品，也是智能手表市场中销 售份额最大的产品。随着苹果手表不断加入健康功能、蜂窝数据、GPS 跟踪 等功能，Apple Watch 系列逐渐脱离与手机的强绑定，成为独立的消费电子 产品，根据 IDC 数据，2017-2019 年的出货量分别达到约 1600 万/2200 万 /3000 万部。
三星、华为以及 Fitbit 是安卓智能手表的主要品牌。华为 GT 系列 2019 年在国内市场的出货量伴随儿童用户的增加而迅速增长，同比增长率达到 63.4%。安卓阵营智能手表市场份额在 2019 年首次超越苹果手表，占比达 到 54%。
我们预计随着最新一代苹果手表的推出以及老款产品的降价，更多安卓 阵营的手表品牌将加入市场，带动整体市场发展。受到疫情影响，2020 年 智能手表出货量增速预期将放缓，我们预计安卓手表出货量约 4650 万部， 行业整体出货量达到 8050 万部；2022 年整体智能手表出货量将突破 1 亿部。
智能手环：属于智能手表的低价替代品，一般需要与手机绑定使用，通 过传感器跟踪健康、位置信息，使用手机或自带屏幕进行数据收集和分析。智能手环的价格通常只有智能手表的 1/5，故能够被更多的消费者所接受。目前智能手环市场的主要厂商包括华为、小米、Fitbit 等，其中小米凭借低价 小米手环系列（<200 元）在 2019 年迅速扩大市场份额，出货量超过 2000 万部。
智能手环厂商价格竞争比较激烈，Fitbit 等厂商的出货量份额已经逐渐被 华为、小米等低价竞争中蚕食。由于能够实现的功能比较少，2019 年开始， 智能手环市场出货量增长出现停滞，我们预计 2023 年智能手环出货量将达 到 6970 万部，复合增长率仅为 1.8%。
2.3.2、VR/AR：VR 市场稳步发展，苹果或将推出 AR 眼镜
随着产业界在 AR 领域的持续发力，部分研究者将 AR 从 VR 的概念框 架中抽离出来。两者在关键器件、终端形态上相似性较大，而在关键技术和 应用领域上有所差异。VR 通过隔绝式的音视频内容带来沉浸感体验，对显 示画质要求较高，AR 强调虚拟信息与现实环境 的“无缝”融合，对感知交互 要求较高；应用方面，VR 侧重于游戏、视频、直播与社交等大众市场，AR 侧重于工业、军事等垂直应用。
VR 关键技术日趋成熟，AR 技术有待突破。目前来看，VR 的关键技术 如近眼显示、渲染处理等已经有明确发展路线，核心技术的成熟将大幅度提 升游戏体验，而传感技术和交互式传感体验的发展也使得 VR 应用场景逐渐 丰富。AR 技术在交互和传输层面方向有较好发展，但是在 SLAM 算法（定 位跟踪与建图）及其相关外设、光学显示（光波导）方面比 VR 更为复杂， 仍需要一定发展时间。总体来看，目前 VR 市场已经具有较为成熟的产品和 技术，市场稳步发展，而 AR 市场还需要技术和成熟产品培育推动。
2020 年出货量受到一定影响，长期市场规模突破 1000 亿美元。根据 IDC 等市场机构预计，2020 年上半年 VR/AR 产品整体出货量受到一定影响，下 半年有望实现反弹，VR 头戴式设备出货量将达到 600 万台，市场规模将达 到 188 亿美元。预期到 2024 年，整体 VR/AR 产品出货量有望达到 7600 万 台，AR 产品出货量增长受益于 B 端客户的迅速扩张增加至 4110 万台，市 场规模合计将超过 1000 亿美元。
产业链分析：C 端市场以硬件制造为主，互联网巨头发展生态；B 端市 场深耕应用场景，细分领域众多。VR/AR 产业价值链是由硬件制造和组装开 始，集成了操作系统与开发工具、应用、内容、销售分发等不同供应商产业 链。
1.VR/AR 行业的 C 端市场发展潜力较大，互联网以及硬件生产厂商基 于硬件及应用场景覆盖上下游，挤压中小企业。以 Google、 Microsoft、Facebook、Sony 为代表的互联网及硬件生产企业基于 现有的生态环境和分发平台，吸引第三方内容提供商为其提供内容 和资源，从而整合产业链。目前 VR 市场基本以消费者领域的游戏 和商业应用为主，未来其他企业的空间将进一步被互联网巨头蚕食。
2. B 端市场需要定制化、专业化的解决方案，应用场景分散。企业客 户的需求往往需要通过定制软硬件一体解决方案来实现，需要通过 人工进行强化训练，完成专业程度较高的细分应用，这使得其他企 业具有在细分领域深度发展，依靠长期合作建立专业优势的空间， 软硬件结合，形成开发壁垒。
3、投资建议与估值分析
3.1、消费电子行业投资建议：拐点或至，智能创新；核 心关注苹果供应链
消费电子下游决定上游，寻找宏大空间和增速加速的子行业和公司，短 期看智能手机疫情后的全面复苏、中期看 TWS 快速增长、长期看新能源汽 车宏大空间。智能手机、平板电脑已趋近饱和，消费电子成长性大幅分化， 未来电子行业的投资需要聚焦空间宏大和增速持续加速的子行业和公司。（1）考虑到智能手机的巨大市场，5G 换机潮、光学创新、射频升级、散热 屏蔽需求增加、无线充电渗透率提升等有望驱动智能手机产业链部分创新的 零组件环节业绩趋好。（2）AirPods、安卓 TWS 耳机、可穿戴式设备有望 成为智能手机之后的消费电子热点；（3）此外汽车电子空间巨大，仍处于 渗透早期，将是未来部分电子公司核心拓展的领域。
短期：在疫情趋缓后，我们预计 5G 换机潮有望驱动智能手机行业迎来 销量增长的拐点。自进入移动互联时代后，智能手机销量快速增长，在 2016 年达到顶峰后，近年已连续 3 年下滑，但总体出货量维持在 14 亿部左右， 主要原因是全球移动通信用户渗透率已达 87%，叠加手机换机周期拉长所 致。根据中国信通院数据，2020 年 4 月，国内手机市场总体出货量 4172.8 万部，同比上升 14.2%，增幅较为明显。其中 5G 手机出货量 1638.2 万部。随着 5G 基础设施的逐步实施和海外疫情的逐步缓和，5G 手机 2019 年下半 年开始推出，我们预计从 2020 年持续放量，5G 将成为智能手机行业在未来 两年的重要拐点。考虑到智能手机的巨大市场，5G 换机潮、光学创新、射 频升级、散热屏蔽需求增加、无线充电渗透率提升等有望驱动智能手机产业 链部分创新的零组件环节业绩趋好。
中期看TWS/AirPods：AirPods快速成长，安卓TWS空间巨大。Airpods 销售快速增长，我们预计 AirPods 在 2020 年的销量将达到 9000 万部左右。Airpods 证明 TWS 是一个真实的需求，但苹果对蓝牙连接监听模式进行了专 利封锁。2019Q3 联发科络达、高通、华为相继实现了技术突破，同时华强 北白牌 TWS 加速普及产品打开市场空间，安卓 TWS 行业迎来拐点。
长期看上下游产业链垂直整合。智能手机零组件龙头公司向下游代工延 伸的趋势明显。（1）立讯精密业务从智能手机声学、马达、光学、天线、 无线充电接收端、lighting 接口等零组件向 AirPods、Apple Watch、iPhone 组装延伸，2020 年组装代工业务收入或将超过 50%；（2）歌尔股份从智能 手机的声学等零组件向 AirPods 组装延伸，2020 年组装代工业务收入或将 超过 30%；（3）领益智造并购 Salcomp 后从智能手机的功能件、结构件业务切入充电器组装业务。（4）信维通信作为全球智能终端无线充电龙头， 未来有望切入无线充电发射端的组装代工业务。
投资建议。G2 中美的大国博弈背景下，展望未来，我们认为国产替代 和创新浪潮仍是未来电子行业的核心主轴。上游看国产替代、中游看功能创 新和代工延伸、下游看需求创新。消费电子行业核心建议关注：立讯精密、 领益智造、信维通信、歌尔股份、鹏鼎控股等。
消费电子部分重要细分领域建议关注：
1、TWS/AirPods 供应链：立讯精密、歌尔股份、领益智造、共达电声、 漫步者等。
2、iPhone 供应链：立讯精密、领益智造、信维通信、歌尔股份、鹏鼎 控股、水晶光电、欧菲光等。
3、光学：欧菲光、水晶光电、联创电子；
4、射频：信维通信、卓胜微；
5、功能件：领益智造、恒铭达；
6、无线充电：信维通信、立讯精密；
7、可穿戴供应链：歌尔股份、长信科技、恒铭达；
8、被动元件：风华高科、三环集团、顺络电子。
……
（报告观点属于原作者，仅供参考。报告来源：光大证券）
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