拆解华夏幸福！
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撰文|Ms图拉
上海证券交易所（以下简称“上交所”）发出“18问”一周后,4月20日晚间，华夏幸福基业股份有限公司（600340.SH，以下简称“华夏幸福”）发布公告，回复上交所此前就该公司2017年年报相关内容出具的问询函。
据有媒体统计，交易所每年审核各家上市公司的年报，会对其中约40%的公司进行事后审核问询。
针对上交所的问询函，华夏幸福相关负责人称，函件只是例行的问询，收到这个函件，并不意味着企业存在任何违规行为，否则的话收到的就是处罚函了。
但同时，该负责人也表示“我们很愿意能有这样一个机会来较为深入地向市场阐述华夏幸福的产业新城模式。因此，在收到上交所的问询函后，公司高度重视，严格按照问询函所规定的时间与内容进行回复。”
针对外界质疑声最大的华夏幸福产业新城到底是什么模式？其收益从何而来？华夏幸福的资金链到底有无问题？
梳理华夏幸福近40页的回复函，可以从中发现这些问题的清晰答案。
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产业新城到底是什么模式，能否复制？
上交所和投资者最为关心的产业新城模式到底是何种模式，是否具有可复制性和推广性等一系列问题，华夏幸福进行了详细回复。
据介绍，华夏幸福主要业务有产业园区业务和房地产开发业务两大板块，其中，产业园区业务包括产业新城与产业小镇两大核心产品，是公司的核心业务，也是公司的核心竞争优势。
华夏幸福产业新城模式，采用地方政府和社会资本合作的PPP（Public—Private—Partnership）模式，以市场化为导向，以“政府主导、企业运作、合作共赢”为原则，把“伙伴关系、长期合作、利益共享、风险分担”等公私合作理念融入产业新城的开发、建设和运营之中，双方各司其职、通力合作，实现双赢。
简而言之，可用“一六四四”来概括华夏幸福的产业新城PPP模式。
“一”，即一个核心——以产业发展为核心。聚焦精耕核心都市圈周边区域，特别是在县域发展产业新城，充分发挥市场力量弥补县域发展中突出短板。
“六”，即六项服务。根据PPP协议，华夏幸福为委托区域提供一套社会发展的“全流程综合性整体解决方案”，包括规划设计服务、土地整理服务、基础设施建设、公共设施配套、产业发展服务、城市运营维护等六大服务。
“四四”，是指通过上述六种服务，弥补县域经济的资金、人才、技术、产业四块短板，给县域带来“四种能力”，即城市的魅力、吸引力、承载力和竞争力。
华夏幸福称，公司产业新城的投资布局均围绕核心城市群，承接核心城市产业、人口外溢需求，助力城市群发展。
目前，产业新城模式已在异地成功复制。
截至2017年底，华夏幸福已布局产业新城79个、产业小镇24个，遍布全国12个省份、45个城市、81个区域，主要在京津冀城市群、长三角城市群、珠三角城市群、长江中游城市群、成渝城市群、中原城市群等国家重点城市群和“一带一路”沿线海外地区等热点区域。
2017年华夏幸福新签约21座产业新城中，非京津冀区域有20座。从收入的区域结构看，非京津冀区域产业新城收入62.2亿元，同比增长134%，占比从2016年的15%提升至22%。
围绕产业新城住宅配套的房地产业务，在非京津冀区域的销售占比从2016年的7%提升至23%。其中嘉善、来安、南浔、溧水、和县、武陟等地开始贡献销售。
以嘉善为标杆的杭州区域和以来安为标杆的南京区域，分别以3年和2年的时间实现销售额超百亿元，仅用较短时间就成为华夏幸福传统京津冀区域外新的业绩增长极。
但产业新城的收益又从何而来呢？
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产业新城收益来自哪里？
伴随着华夏幸福PPP模式和近几年异地复制进程加快，其业务高速增长，应收账款也有所增长，这方面也备受上交所和投资者的关注。
华夏幸福对此表示，应收账款的增长是因公司业务特点、模式以及公司规模扩张发展的阶段性差异而来，属于公司业务开展的阶段性现象。
华夏幸福2017年年报数据显示，应收政府园区结算款中，98%以上均在一年之内。
据了解，华夏幸福每年与政府进行结算，政府按照规范的程序，对结算结果进行审核确认，纳入未来的财政预算予以支付，这一结算过程需要一定周期，通常为一年之内。
由于产业新城建设要先开发后结算，随着产业新城异地复制进程加快，产业新城收入额也随之增长，这相应带来了应收账款绝对额阶段性的增长，同期，成熟区域的应收账款增速则大大放缓。
有记者采访公司相关高层时了解到，华夏幸福实行严格的全面预算管理，对全国启动、发展、成熟等阶段的产业新城，进行分类管理，密切监控，严控应收账款总额以及增长幅度，严控经营风险。若出现个别区域应收账款回收风险达到预警值时（投资纪律会有约定），会及时刹车，将风险锁定在可控范围之内。
专家认为，在这一模式下，地方政府依据片区发展的绩效，用委托片区内新增的财政收入支付服务费用，相当于“未来的增量收益”购买一揽子综合服务。在既要严控地方债务风险，又要发展的背景下，更凸显产业新城模式的优越性。对华夏幸福而言，先干活再付费的制度设计倒逼其提升高质量发展服务的能力，更好地做好园区服务和产业孵化。
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华夏幸福的现金流有无问题？
2017年华夏幸福经营活动现金流为负，其资金链是否有问题，也是投资者关注的一大问题。
华夏幸福在回复中指出，公司2016年京津冀区域住宅销售944亿元，2017年为916亿元。这个平稳态势与京津冀整体市场趋势基本一致。
2017年二、三季度京津冀房地产市场处于特殊时期，这一客观因素对华夏幸福带来了阶段性影响，全年回款同比下降，加上拓展新区域处于投入发展期的因素，华夏幸福2017年经营活动现金流为负。
按季度分析经营性现金流和回款情况，可以看出2017年四季度这两个数据较三季度已有了大幅改善，经营性现金流转正，回款则比三季度多了105亿元。
值得注意的是，2017年华夏幸福在非京津冀区域的销售占比上升的趋势在2018年一季度呈现加速态势。
华夏幸福2018年一季度经营简报显示，非京津冀区域房地产销售面积占比已经超过50%。新拓展区域的投资在逐渐转化为业绩。
从2017年报中的收入数据结构看，不同于传统地产公司，产业新城业务是华夏幸福业务的核心。2017年产业新城业务实现收入284.56亿元，同比大幅增长65%，产业新城业务收入占营收总额的比例从32%上升到48%。
据海通证券4月10日发布的华夏幸福2017年年报点评指出，2017 年华夏幸福签约销售额1522 亿元，同比增长26.5%，在克而瑞销售额排行榜上位列第九。加大产业发展服务占比，可能更有利于公司资产质量的稳健可持续发展。
海通证券指出，2017年华夏幸福营收和盈利稳步增长。公司2017 年总收入为596 亿元，同比增长10.8%。从收入构成上来看，公司产业新城业务收入的主体——产业发展服务收入的占比在2016年和2017 年明显提升，2017 年产业发展服务收入占比为39%，同比提高了19 个百分点。
公开资料显示，华夏幸福2008年收入仅为3亿元，2017年为596亿元，十年增长近200倍。
针对房地产业务收入的下降，华夏幸福相关人士表示：“面对成绩，我们考虑更多的是，在经历了10年高速增长之后，如何继续保持稳健的增长步伐，并且更加注重增长质量。最后得出的结论是，必须主动诚意正心干好产业新城，大力发展和推广产业新城模式。公司房地产业务从战略上要服从诚意正心干好产业新城的大局，为产业新城提供配套服务和优化收入结构。”
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