文 | 观韬中茂大连办公室 金玉成

图 | 观韬中茂上海办公室 甘为民

债务人的股东将股权质押给债务人的债权人，作为偿还债务的保证，这种情形在现实经济生活中是比较常见的。如果债务人因严重资不抵债进入破产重整程序，需要对股权进行调整，继而也将对股权质押权的效力、权利的行使带来相应的影响。最近，笔者看到一份某公司管理人对股权质押担保债权的审查意见，认为存在一些法律问题并带有一定的普遍性，现结合该案例尝试进行分析。

案例：

债务人A的股东B将对A的股权质押给A的债权人C。A进入重整程序后，C向A的管理人申报有财产担保的债权。我们先看一下管理人的审查意见：

从这份审查报告中可以看出，该报告系管理人依据《企业破产法》第57、58条的规定，对C公司的有质押权担保的债权行使审查权，认为A公司严重资不抵债致使股权价值为零，与之对应的股权质押权益也为零，股权质押已没有任何经济意义和法律意义，不再具有法律效力。继而，从实质上认定质押权无效。

这里涉及以下三个问题：（1）管理人是否对该笔有财产担保的债权享有审查权？（2）公司严重资不抵债，股权价值即为零吗？股权价值为零，股权质押权就不再具有法律效力了吗？（3）出资人将股权质押给债权人后是否有权决定“缩股”或“让渡”给新的投资人？债权人的质押权能否在重整后得到实现？ 

毋庸置疑，管理人对包括担保债权在内的所有债务人的破产债权享有审查权，债权人享有异议权和诉讼权。管理人对担保债权的审查包括两个方面，一方面是对债权本身是否成立及债权金额进行审查，另一方面是对债权的担保权进行审查。从《企业破产法》本意来看，管理人对债务人的财产是否构成有效担保享有审查权，对第三人对债权人提供的物保担保权没有审查权。具体而言，第三人对债权人提供的物保担保权，不是《企业破产法》规定的“对债务人的特定财产享有的担保权”。相对于债务人来讲，第三人提供物保担保的债权仅为普通债权。也就是说，管理人有权审查作为普通债权是否成立、以及债权的金额，无权审查担保权是否成立、以及担保物的价值等。担保权是否成立、担保物的价值是多少，属于该等债权人与担保人之间的问题，一般情况下与破产程序不发生关系。本案中，质押的股权为股东财产，不是债务人的财产，本案的债权不是“对债务人的特定财产享有担保权的债权”，管理人仅可将该债权作为普通债权进行审查，无权审查相应的担保物权。

许多重整案例中，重整计划草案对出资人权益进行调整时，基于债务人严重亏损、所有者权益为负数，即认为股权价值为零，继而将原出资人权益调整为零。如江西赛维重整案，新余法院即认为债务人严重资不抵债，对原出资人权益调整为零公平公正。这种调整具有一定的合理性，但仔细推敲发现，所有者权益为负数并不等同于股权价值为零。原因如下：

1、公司的股权价值并不完全等于公司的净资产。所有权者益是公司资产负债表中的一项内容，是公司资产状况和经营成果的一种表现形式。通常公司严重资不抵债，公司净资产即所有者权益为负数。公司净资产是公司账面价值的体现，而评估公司的股权价值不单要考察账面净资产，还要考察公司的壳资源、特殊的经营资质、商誉、销售网络渠道，以及盈利能力等。而这些无形资产或资源通常不进入资产负债表中。有的上市公司资产负债率已经超过100%，但股票仍在进行交易，这在一定程度上说明公司的股权价值并不完全等于净资产。

2、只要公司有重整价值，就不宜认定原股东股权价值为零。重整前，公司的资产状况和经营成果虽然很差，但投资人之所以愿意投资、债权人之所以愿意削减债务放弃部分利益，原因就是公司仍有继续经营并盈利的资源和潜在能力。投资人愿意出资还债，债权人期望能够得到比破产清算更大的现实的或有保障的债务清偿，都是建立在公司仍有重整价值、投资人或债权人认可原股东的股权仍有价值的基础上。而且，通常债权人削减债务，将使公司的实际净资产（资产按评估价值计算）恢复为零以上，其法律行为所带来的利益原股东有权分享。原股东股权价值的衡量要站在利益平衡的角度来考量，不能只以公司的历史财务数据来判断。只要公司有重整价值，就不宜认定原股东股权价值为零，否则将造成新的利益失衡。

3、出资人权益调整主要通过投资人和原股东协商解决。《企业破产法》第87条关于法院强制通过重整计划草案的条件之一是“重整计划草案对出资人权益的调整公平、公正”，何为公平、公正？判断标准难以把握，这就要求法官具有较强的商业价值判断能力，有些勉为其难。实务中，有的法院、管理人即以债务人严重资不抵债为由“简单、粗暴”地将出资人权益调整为零，出资人意见较大。笔者认为，出资人权益调整应主要由投资人和出资人通过协商解决。协商可以在重整计划草案起草和提交表决过程中，也可以提前到投资人招募阶段，将能否就出资人权益调整协商一致作为选择投资人的条件之一，由双方自主判断原股东股权的商业价值。当然，协商不是“无底线”的，如果原股东坚持不让步，恶意阻碍重整进程，管理人、法院有权从维护债权人利益的角度，对出资人权益调整予以干预，或直接予以调整，也是合法、合理的。

笔者认为，股权价值为零仅能说明股权没有交换价值，其法律后果是质权人不能通过实现质押权获得清偿。股权的价值与股权的存在没有必然联系，股权价值为零并不能消灭股权本身。只要股权存在，股权质押权就依然存在、仍具有法律效力。

担保物权如何消灭？《物权法》第177条规定，有下列情形之一的，担保物权消灭：（一）主债权消灭；（二）担保物权实现；（三）债权人放弃担保物权；（四）法律规定担保物权消灭的其他情形。《担保法》第73条规定，质权因质物灭失而消灭。因灭失所得的赔偿金，应当作为出质财产。我国现行的法律中，并没有股权价值为零、股权质押权消灭的法律规定。　

零价值股权质押权的效力主要体现在非经质权人同意，质押人不得转让该股权。这也从另一方面否定了股权价值为零、股权质押权就不再具有法律效力的错误观点。本案例中，管理人之所以越权审查质押权的效力，之所以提出股权价值为零、股权质押权就不再具有法律效力的错误观点，其目的就是通过否定质押权的效力消灭质押权，继而为出资人权益调整扫清障碍，也使质权人对重整后质押人的留存股权继续享有质押权的期望落空。

重整中出资人权益调整方式包括股权转让、缩股、增资扩股使原股权稀释等。设定质押的出资人权益调整是否需要取得质权人的同意呢？对此，《企业破产法》没有明确规定，《物权法》第226条规定，基金份额、股权出质后，不得转让，但经出质人与质权人协商同意的除外。笔者认为，采取股权转让的方式对出资人权益进行调整的，应当取得质权人的同意。在重整程序中，出资人组表决出资人权益调整方案时，管理人应当征求质权人的意见。缩股即减资是股东享有的公司法权利，没有法律规定股权质押后股东会进行减资表决时需要征得质权人的同意，除非双方在质押合同中另有约定，故出资人权益通过缩股调整时，无需征得质权人的同意。增资扩股使原股权稀释，因未减损股东权益，也不需要征得质权人同意。

重整对债务人的余债免除规定并不及于债务人的出资人权益，也就是说，虽然出资人权益经过重整计划的调整，但重整程序并不消灭出资人权益的质押权。重整后原股东留存股权质押权仍然有效，质权人可以对重整后的留存股权行使质押权。如果新的投资人不希望重整后的原股东的留存股权旁落，可以购买留存股权，实现100%控股的目的。

本文仅为我们对相关法律、法规及政策的一般解读，不能作为正式的法律意见和建议，如果您有特定的问题，请与观韬中茂律师事务所联系咨询事宜。

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