【招商宏观】原油价格回升可能引发的连锁反应——一图一观点（2020年第25期）

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自4月下旬触底以来，国际油价明显修复，其中一部分是美国原油企业自动减产所致，另一部分原因则是需求修复以及5月下旬美元指数的回落。未来考虑到美国自动减产幅度客观，年内原油价格的回升趋势基本确立，下一步可能冲击50美元/桶的位置。但考虑到美国疫情出现二次反弹，南美和印度疫情仍然在扩散，预计回升之路将充满曲折且斜率较小。

第一，PPI见底回升。3月上旬油价暴跌导致PPI降幅持续扩大，目前已降至-3.7%。但5月以来国际油价明显修复，预计下半年会演绎原油价格翻倍的逻辑，只是耗时也翻倍，对应PPI同比增速到年底恢复到0左右。

第二，国有企业、周期行业利润修复。数据显示目前新型基建相关行业的利润修复更明显，而国有企业、周期行业利润下降更严重，主因在于原油等周期性商品的价格下跌。随着5月以来原油价格的修复，预计这一结构分化将有所改善。

第三，对于工业企业整体盈利而言：由于工业景气度连续改善、工业产成品价格已经见底，预计也将趋于恢复。不过2019年5至6月规上工业企业利润分别达到5600、6000亿元，基数明显偏高；今年5月工业利润已经恢复到5800亿元，当月同比增速转正至6.0%；预计6月将进一步恢复到6000亿元，对应6月当月同比增速会短暂下降至0.0%附近。

一图一挂点

一、原油价格回升可能引发的连锁反应

自4月下旬触底以来，国际油价明显修复，其中一部分是美国原油企业自动减产所致，另一部分原因则是需求修复以及5月下旬美元指数的回落。未来考虑到美国自动减产幅度客观，年内原油价格的回升趋势基本确立，下一步可能冲击50美元/桶的位置。但考虑到美国疫情出现二次反弹，南美和印度疫情仍然在扩散，预计回升之路将充满曲折且斜率较小。

第一，PPI见底回升。3月上旬油价暴跌导致PPI降幅持续扩大，目前已降至-3.7%。但5月以来国际油价明显修复，预计下半年会演绎原油价格翻倍的逻辑，只是耗时也翻倍，对应PPI同比增速到年底恢复到0左右。

第二，国有企业、周期行业利润修复。数据显示目前新型基建相关行业的利润修复更明显，而国有企业、周期行业利润下降更严重，主因在于原油等周期性商品的价格下跌。随着5月以来原油价格的修复，预计这一结构分化将有所改善。

第三，对于工业企业整体盈利而言：由于工业景气度连续改善、工业产成品价格已经见底，预计也将趋于恢复。不过2019年5至6月规上工业企业利润分别达到5600、6000亿元，基数明显偏高；今年5月工业利润已经恢复到5800亿元，当月同比增速转正至6.0%；预计6月将进一步恢复到6000亿元，对应6月当月同比增速会短暂下降至0.0%附近。

二、近期美股延续调整的三个原因

上周美股延续调整，标普500指数下跌2.9%，VIX指数维持在30以上，原因主要来自三方面：

第一，6月中旬以来，美国疫情展现出抬头迹象。美国新增确诊人数在5月中旬有所回落后，近日又出现了新一轮的上升，上周这一态势进一步凸显，美国每日新增确诊已有前期较低的约2万人上升到了6月26日的4.8万人。这对于美国后续的复工和经济恢复将有明显负面影响，目前据媒体报道，美国已至少有11个州将暂停或推迟重启。

第二，美联储的最新银行年度压力测试显示，疫情正在对各大银行产生不同程度的冲击，包括一些银行出现资本不足的风险。因此，美联储宣布至少到三季度末美国大型银行都不能提高派息或回购股票，以确保其资本充足。这使得银行股在周五大跌，其中高盛跌幅超过8.6%，摩根大通下跌5.5%，美国运通下跌4.6%。

第三，本轮美股反弹在美国经济恢复程度较低的情况下再创新高，本就很大程度上是流动性宽松的反映，因而也对相关变化较为敏感。近两周，美联储的资产负债表已经连续第二周下降，显示当前美联储在流动性的投放上小幅收敛，没有对金融市场的进一步支持。

三、工业用地增速回升暗示制造业投资增速的修复

2014年以来的数据显示，工业用地累计同比增速能够在一定程度上领先于制造业累计同比增速的走势。2014年起，工业用地增速降幅持续收窄，2016年回正，2018年年中达到近6年的高点。对应到制造业投资增速的表现上，工业用地增速回正后，制造业投资增速触底回稳，2018年年末，制造业增速滞后工业用地增速半年达到近6年高点。随后，工业用地增速一路下跌，在今年年初触底回升，前5月增速为7.5%。按照这一趋势，制造业投资也将继续修复，但修复的高度有赖于工业用地增速的高度。