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今天是2017年11月15日星期三，农历九月二十七。每一个冬日的清晨，方正研究向您提供及时新鲜的研究观点，秉持 “独立、客观、理性、真诚”的理念，珍重您的信任，保护您的投资。

今日“早安！方正最新观点”将为大家带来：①非银的“人身险供给侧改革，开启长周期下黄金时代”；②钢铁的“保守测算采暖季限产期间钢铁月度供需缺口在360万吨以上，坚定看多采暖季钢铁行情”；③推荐：计算机的“恒生电子”。

行业前瞻

非银丨左欣然

人身险供给侧改革，开启长周期下黄金时代

人身险供给侧改革：改善成本曲线，大险企相对收益。2016年以来监管所强调的“回归保障，保险姓保”实际是保险供给端的结构性改革。在供给曲线上，呈现末端陡峭化趋势。而中小险企正位于供给曲线中后端，相对受损；大型险企位于左端，相对受益。结构性改革后，保单销售主要靠营销员渠道。近年来上市险企在代理人渠道实现了量、质同增，推动保险产品供给曲线右移。权衡成本和发展速度，以及规模效应，供给曲线移动的推手将由人力逐渐转向产能。

丰富需求侧：需求曲线陡峭化，需求整体再延伸。落后的保险渗透率是保险成为朝阳行业的前提条件，人口结构和收入水平的改变是保险行业保持高速发展的催化剂。从2007年中旬到2017年中旬，寿险保费收入从2350亿元增长到1.5万亿元，年复合增速21%。保险产品需求结构从投资、储蓄转向保障，使得保险市场需求曲线弹性减弱。这意味着相较于原来，现在保险产品价格波动对需求量影响甚小。另一方面，保障产品效用曲线曲率更大，此类产品的增加意味着行业更高的死病差益。

投资逻辑的黄金时机：利差提升。控制成本下的利差是“益”而非“损”，人身险产品当前2.5%-3.5%的预定利率为利差奠定了安全底。而今年以来市场利率的提升、权益市场的结构性牛市直接提高保险投资收益，拉大利差益。与此同时，利率的提高还将减少保险责任准备金贴现率计提，保单利润释放效应将更加显著。在稳健中性货币政策下，预计未来利率将维持较高水平，权益资产环境较为稳定，保险利差益稳定增长。

保险投资时钟：投资与商品为轴，行业正在繁荣时刻。以保险长周期投资时钟：1）成长期：在投资上行、保障供需低迷时，保险市场利润来源主要为利差益。2）繁荣期：投资环境活跃，保障需求增加，带来死病差、利差同时增长，保险利源多元化。3）稳定期：进入稳定期后，保险投资收益滑落，利润来源主要依靠其它差。4）衰退期：保险市场渗透率达到高点，新增需求乏力保险销量下滑，同时资本市场持续低迷利差降低。我国保险市场刚经历成长期，正在稳步迈入繁荣期。

内含价值增长支持下的估值提升。稳定的预期回报+高增长的新业务价值下，行业P/EV合理区间1.5-2倍。重点关注保障转型坚定、边际改善效应显著的新华保险，保障领先新业务价值高增长的中国平安、中国太保，以及龙头险企中国人寿，目前对应2018年P/EV分别为1.18、1.35、1.22、1.13。

风险提示：资本市场大幅波动，收益大幅下滑。

钢铁丨韩振国 武珣（联系人）

保守测算采暖季限产期间钢铁月度供需缺口在360万吨以上，坚定看多采暖季钢铁行情

在“2+26”采暖季限产临近时点，我们从限产政策、限开工政策、高炉新增产能、电弧炉新增产能这几个方面，对行业供给和需求边际变化进行了较为详细的梳理和测算，以期为采暖季钢铁行业的供需状况进行定量分析。

报告摘要

1.采暖季限产对于供给端影响的测算

经测算采暖季限产将影响月度粗钢产量1069万吨，在整个采暖季共影响供给量4276万吨。考虑到限产区域会增加转炉废钢比来弥补部分产量减少，在假设废钢比提升到工艺上限同时其余未出台具体限产政策非核心城市完全不进行限产这两种极端情况下，保守估算未来采暖季限产对行业月度供给的减少将至少达到973万吨。

2.采暖季限产对于需求端影响的测算

对于需求，我们按照限产范围的大小分上下限进行测算，上限为2+26城市全部限开工，下限为只是出限开工政策的城市。在整个采暖季的4个月中，因房地产停工造成的采暖季月度需求收缩量为167万吨-280万吨，因基建停工造成的采暖季月度需求收缩量为91-171万吨，两者合计限产区城市采暖季土方石作业停工将影响钢铁月度需求258-451万吨，保守起见，测算供需缺口时我们取需求收缩最大上限值451万吨。

3.高炉和电弧炉复产可能新增产量的测算

分别从高炉复产、高炉减量置换和电弧炉新增三个方面进行了测算：（1）经测算合规高炉产能释放增速每月不超过18万吨，在整个采暖季当中，相当于月均增加粗钢产量44万吨。（2）若将产能释放的时间段限定在2017-2018采暖季（17.11.15-18.3.15），预计采暖季期间行业将不存在产能置换产生净增量。（3）电弧炉方面，预计未来4个月每月环比新增粗钢产量不超过48万吨，在整个采暖季当中，相当于月均增加产量不超过118万吨。综上所述，采暖季期间高炉和电弧炉新增产能释放带来的月度粗钢供给增量合计不超过162万吨。

4.综述与投资建议

综合采暖季限产、限开工和产能释放带来的所有供需边际变化，在最保守的假设条件下，测算采暖季期间钢铁行业月度供需缺口在360万吨以上。因此行业供需紧张的局面将贯穿整个采暖季。当前时点，我们坚定看好采暖季限产带来的板块行情，强烈推荐低估值高弹性标的*ST华菱、新钢股份、八一钢铁，建议关注方大特钢、韶钢松山。

风险提示：限产政策执行低于预期、经济下行速度过快。

核心推荐

计算机丨安永平

恒生电子(600570)：金融开放新政策助力公司业务更上一层楼

事件：11月10日财政部消息称，中方决定将证券、基金、期货领域的外资投资比例放宽至51%，三年后投资比例不受限制；取消银行和资管企业的持股限制，实施内外一致的银行业股权投资规则；三年后将外资投资设立经营人身保险业务的保险公司的比例放宽至51%。

1.金融开放政策催生国内Fintech行业巨大市场空间，龙头企业有望优先受利。我国金融业IT投资与国外存在较大差距，美国金融IT巨头FIS公司，2016年营收接近100亿美元，约为恒生同期营收的30倍。而我国2016年金融行业整体IT投资规模仅达到1200亿元，主要由于传统观念的影响以及金融市场整体成熟度较低所导致。此次金融开放政策将为我国金融IT领域催生出巨大的市场空间，恒生作为行业龙头企业可以对标美国FIS公司，有着极大的上升空间。此外，公司连续九年入选Fintech100排行榜，享有极高的国际知名度，有望在行业利好形势下充分发挥技术优势，进一步巩固行业龙头地位，保持高速增长。

2.国外金融SaaS云应用已达百亿规模，金融开放有望助力国内金融SaaS云市场腾飞。 在美国，SaaS云已经被金融行业普遍接受并应用，并且取得了良好的收益。IDC预计2019年全球最大的银行应用SaaS云服务将带来150亿美元的资金节省，并在设备方面降低25%的资金投入。而根据艾瑞咨询分析，我国目前SaaS云市场规模仅为500亿元。金融行业的SaaS云的应用仍处于初始阶段，从前期投资到实际应用之间存在断层，很大一部分原因在于成功案例的缺乏以及资金供应链的不足。本次外资进入在一定程度上弥补资金供应不足的问题，而恒生电子公司旗下的“六朵云”企业在本次金融开放所涉及的行业均已开发出成型的云计算2.0产品，并成功应用于多家中小机构，目前已经初步实现盈利并积累优质客户资源，将在下一波“金融云”浪潮全面来临时获得先发优势地位。

3. 国外智能投顾行业资产管理规模预计破万亿美元，国内相关需求有望快速落地。随着个人投资者理财需求的提升和大数据技术的发展，国外智能投顾迅猛发展。AT Kearney预测，全球智能投顾行业的资产管理规模将从2016年的0.3万亿美元增长到2020年的2.2万亿美元。在我国，传统人工投资顾问供不应求的市场形势已经显现，而智能投顾的应用并不能满足市场需求，主要因为智能投顾的开发和应用对于资金和技术有着很高的要求。公司作为Fintech行业龙头企业，借助深厚的技术积累以及资金优势，推出“isee机器人”、“智能小梵”、“商智智能投顾”以及“恒生智能客服”四款产品，成功打造“投

研究源于数据 2 研究创造价值

[Tabl恒e_生Pa电ge子] (600570)—公司跟踪报告

顾+投资+数据+客服”智能产品生态圈，有望在明年实现盈利。

4. “严监管+金融开放”提升技术需求，风控产品有望成为新的增长点。我国在加强金融监管的同时开放金融市场，这将提升政府监管以及企业风控的技术要求。公司自2017年上半年监管收严开始便推出针对监管和风控的产品并收效显著，上半年相关产品收入增幅超过70%。此次金融开放，有望在风控及监管产品方面为公司带来新的盈利增长点。

5.盈利预测与估值: 基于行业景气度提升以及公司在金融IT领域的全面布局，未来发展值得期待。预计2017-2019净利润分别为4.5亿、5.6亿、6.6亿，对应EPS分别为0.73、0.91、1.07亿元，给予“推荐”评级。

风险提示：同业竞争风险加剧；人工智能拓展不及预期。

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