信托项目涉及破产撤销权的案例解析及启示（上）丨大成·实践指南

信托面对融资人破产撤销权的尴尬局面

随着供给侧结构性改革的推进，债务去杠杆及处置僵尸企业的步伐在加快。由此，市场化退出机制—破产制度从一个“备用性”制度走向常用制度。但是，破产意味着企业生命的终结，除了足值的有效物权担保外，普通债权肯定不能得到足额清偿。即便有担保的债权，也面临很多不确定性。 [1]

包括信托在内的资产管理产品一旦借款人涉及破产，受托人将面临激烈的内在冲突。

原因是多方面的。一方面，明股实债的资管产品在面对融资人破产清算程序时，法官可能从保护债权人角度认股不认债，信托公司承担股权投资的实质风险—权益劣后于债权人。[2] 当前，信托公司的业务转型的一个方向是缩减债务融资规模，加大真实股权投资的比重，而股权投资与债权融资相比，承受更大的破产风险。另一方面，融资类信托产品的结构对信托公司处理破产案件，提出了特殊的要求。本来破产案件就非常复杂，许多惯常的思维遇到急迫的破产场景容易“断片”，信托公司需要加倍小心，避免信托公司被投资人事后追究未尽善管义务。再进一步看，更加难以处理的两难局面将不断摆在信托公司面前，尤其是，破产管理人行使撤销权导致的问题。

大家可以想象一下，某一个信托产品在破产之前的六个月内，信托公司千方百计、千辛万苦让借款人偿还（可能提前偿还）了信托融资款，信托公司按照信托文件的约定进行了信托产品清算，清算后10天内将信托利益支付给数量众多的投资人，以为万事大吉；孰料，借款人一夜破产，破产管理人行使撤销权，要求追回已偿还的款项。一面是受托人已经支付了信托利益，一面是受托人被破产管理人追回款项，信托公司两面夹击，风险指数急剧上升。

信托产品面对破产撤销权风险，如何事前预防以及可能采取的应对策略？“XY信托-鼎立控股案”带给我们不少启示。

“XY信托-鼎立控股案”案情分析

XY信托-鼎立控股案 [3] 经过二审终审似尘埃落定，在信托涉及借款人破产的案件中，以破产管理人行使撤销权为焦点，尤其值得关注。

（一）案情介绍 

信托设立时的交易结构图如下：

图1：信托设立时的交易结构图

鼎立控股集团股份有限公司（以下简称：“鼎立控股”）是一家注册在浙江的公司，2014年10月14日，XY信托与鼎立控股签订《股权收益权转让及回购合同》。约定XY信托以不多于人民币1.5亿元受让鼎立控股持有的鼎立建设24642万股（占90%）的股权收益权。鼎立控股支付完回购价款后，上述股权收益权归鼎立控股所有。该笔债权由鼎立控股向XY信托提供质押担保，并由许某星提供抵押和保证担保，由许某景提供保证担保。2014年10月29日，“XY信托·宏信-鼎立建设2号集合资金信托计划”（以下简称案涉信托计划A）成立。

图2：信托计划到期日延期时间表

图3：补充担保结构图

2016年4月21日，XY信托与鼎立控股、淮安金捷投资有限公司签订“股权收益权转让及回购合同补充协议（一）”，由淮安金捷投资有限公司为上述债权提供抵押担保。2016年4月21日和10月27日，XY信托与鼎立控股、许某星、许某景、淮安金捷投资有限公司签订“股权收益权转让及回购合同补充协议（二）、（三）”，分两次将股权收益权回购期限共计延长12个月，即到期日从2016年4月29日延长至2017年4月29日，并约定上述1.5亿债权由鼎立控股就其持有的鼎立建设90%股权向XY信托提供质押担保，由许某星提供房地产抵押担保，并由许某星和许某景提供保证担保，由淮安金捷投资有限公司提供房地产抵押担保。上述信托计划期限延期12个月经“案涉信托计划A”2016年第一次受益人大会决议通过。

图4：鼎立控股还款情况

• 2016年10月28日，鼎立控股向XY信托还款2000万元　

• 2016年11月28日，鼎立控股向XY信托还款2000万元　

• 2017年1月13日，鼎立控股向XY信托还款1000万元　

• 2017年5月2日，鼎立控股向XY信托还款391055.51元　

图5：重组后单一信托结构图

2017年4月28日，XY信托将其管理的案涉信托计划A的债权转让给“XY信托·景信鼎立单一资金信托计划”（以下简称案涉信托计划B），双方确认转让的债权本金余额为10000万元。鼎立控股向XY信托提出延迟回购案涉信托计划项下鼎立建设90%的股权，申请将之前缴纳的210万元保证金及利息存入XY信托（景信鼎立）账户，其中100万元本金用于认购案涉信托计划B的信托业保障基金，其余保证金本金用于支付基础回购款价款，保证金利息用于冲抵回购溢价款。一审庭审中鼎立控股管理人和XY信托一致认可其中的391055.51元已于2017年5月2日冲抵案涉信托计划A中的本金。

一审二审认定的严重影响鼎立控股偿债能力的事实：

图6：鼎立控股清偿能力情况表

本案单独清偿时间与破产裁定时间（2017年5月3日）的时间维度关系如下：

图7：个别清偿与破产裁定时间维度关系图

一审判决，撤销鼎立控股分别于2016年11月28日、2017年1月13日、2017年5月2日共计向XY信托清偿30391055.51元的行为。

（二）二审判案的思维导图及初步启发

二审法院认为，本案争议焦点为鼎立控股对XY信托的清偿行为是否应予撤销，最后结果是驳回上诉，维持原判，其思维导图如下：

图8：二审判决思维导图

本案中，作为信托公司应高度重视破产撤销权问题：

第一、破产撤销权是破产管理人的一种法定职权。《中华人民共和国企业破产法》第三十二条规定，“人民法院受理破产申请前六个月内，债务人有本法第二条第一款规定的情形，仍对个别债权人进行清偿的，管理人有权请求人民法院予以撤销。但是，个别清偿使债务人财产受益的除外”。另外，根据《最高人民法院关于适用〈中华人民共和国企业破产法〉若干问题的规定（二）》第十四条，债务人对以自有财产设定担保物权的债权进行个别清偿，债务清偿时自有担保财产的价值低于债权额的个别清偿应属于可撤销的情形。破产撤销权制度设立的目的，在于维护债权人的整体利益，实现公平清偿的价值。通过对债务人相关行为的撤销，以保全债务人的责任财产，维护债权人之间的实质平等，实现破产财产在全体债权人之间的公平分配。

第二、本案的一个核心问题是借款人是否资不抵债。从时间维度看，案涉清偿行为发生在2016年11月28日至2017年5月2日，在一审法院受理破产申请前六个月内。这个已经没有疑问了。二审法院从一系列事实推证原审法院于2017年5月3日作出的（2017）浙0783破申3号民事裁定书已认定鼎立控股不能清偿到期债务并资不抵债，结合破产申请受理前鼎立控股因向社会公众募集资金，未能及时兑现本息引发大量诉讼纠纷的事实，一审认定鼎立控股在清偿本案债权时具备破产原因，符合规定。这就给信托公司在经营中一定要对借款人的债务偿还能力和状态及时追踪，尤其是诉讼、执行等情况应了然于心。

第三、不要以为在债权重组中加设抵押就以为上了一把锁，在债务人向金融机构还款时担保财产的价值远低于担保的债权金额，债务人向金融机构进行的清偿会被法院判决撤销。

最后，二审法院认为，XY信托系《股权收益权转让及回购合同》及补充协议的合同当事人，案涉款项也是向XY信托支付，故XY信托关于主体不适格的上诉理由不成立。这表明，在信托项目中，信托公司作为受托人，同样面临债权被撤销的风险，不要误解信托的破产隔离的法律内涵，分析见下文。

分析视角之一：

不可误解信托破产隔离的真正内涵

信托财产如同独立的法人财产类似的功能，呈现悬空密闭状态，是一种目的财产、独立的财团，其独立性是信托制度的基石。A信托财产独立于受托人固有财产B、独立于委托人的其他财产C，也独立于受益人的自有财产D，与其他信托财产E之间也相互独立，所以，受托人固有财产的债权人P1、委托人和受益人的债权人（P2和P3）、其他信托财产的债权人P4，不得对信托财产进行强制执行或者将其纳入破产财产。这就是所谓信托财产具有的破产隔离功能。

图9：信托财产的破产隔离

但是，信托财产独立功能≠对交易第三人的有限责任。

在我国，法律上未像日本信托法那样认可限定责任信托，因此，信托财产一旦进入市场与第三人T交易（包括贷款、投资、交易、租赁等等），其实是一种无限责任。受托人将A信托财产进行运用中，需要和市场中的第三人T进行交易，一旦进入市场环境，信托财产成为普通的商事关系的客体，享受平等待遇，受托人须以（A信托财产+固有财产）一道对外承担民事责任。而且，A信托财产交易后，例如其资金贷款给T，信托公司为贷款人，信托财产转化为贷款债权，而资金所有权交付给T，如果T破产，则信托财产转化为贷款债权，一同向破产管理人申报破产债权，与市场商事主体的权利并无二至。因此，不能理解为信托财产永远是“四面环山”的密闭，因为信托财产一旦落地与第三人交易，则打开了密封圈，呈现“三山一湖”状态，就是在交易端的财产交易后对T的权利是一种平等的市场主体地位所享有的权利。

我国信托法规定了受托人以信托财产为限对受益人支付信托利益，但未规定以信托财产为限向交易第三人承担有限责任；而且，信托公司垫付了费用，可以向信托财产、受益人、委托人追偿。

因此，笔者并不认同将本案解读的下列说法，认为“信托公司不是适格的被告，不以固有财产承担信托财产的费用、债务”，“以合同签署主体突破信托财产的独立性，以《企业破产法》突破《信托法》的判法，是应当予以纠正的”、“ 如果破产法里第32条的适用突破了信托法中信托财产独立性的基础，就会出现信托公司名义上作为债权人的债权偿付被撤销，而信托计划已清算、已分配的尴尬局面。” [4]

但是，的确，破产法作为信用世界里面的终极惩罚武器，已经不容忽视；“尴尬的局面”是一种结果，但原因并非是，破产法无理的“破掉”了信托法的独立性。破产风险是所有市场主体需要面对的风险，包括信托在内的资管产品以及受托人，只要参与市场交易活动，概莫能外。问题在于，以前破产比较少见以及惯常的刚性兑付，将本来的终极风险转化、内化、湮灭了。资管业务回归信托本源后，如何应对破产风险将是受托人必须面对的问题，如果应对失当，受托人难以自证清白，极有可能承担受托人责任。

分析视角之二：信托受托人与破产管理人

将互相角力，维护各自利益

一旦进入破产程序，作为债权人的信托受托人与破产管理人的利益互相对应，此消彼长，因此两者必将互相角力。

在信托项目中，一旦破产管理人如果行使撤销权且被法院支持，那么对于受托人和受益人的风险，就是：

第一、借款人对信托公司的清偿行为被否认，已经清偿的款项被如数追回，放入破产财产，债权人公平受偿；

第二、受托人根据信托文件已经将信托计划清算完毕并支付信托利益，则受托人必须从固有财产中垫付该等被追回款项；第三、受托人能否向受益人追回、如何追回多分配的信托利益，存在法律和事实上的风险。这中间可能间杂有投资者起诉受托人未尽谨慎义务甚至违约责任的诉讼，受托人则在诉讼中提交证据证明其恪尽职守履行法定、约定的受托人义务，证明其在信托项目出现风险后的应对措施合法合规、采取一切必要保护了受益人的最大利益，诸如此类。

在借款人有违约苗头或者财务恶化后，受托人立即进入“与时间奔跑模式”，与破产受理的时间奔跑。主要的措施是：

图10：受托人作为债权人的主要措施

破产临界期有两个时间节点：破产撤销权的行使受到《破产法》第31条规定的“人民法院受理破产申请前1年内”和第32条规定的“人民法院受理破产申请前6个月内”的法定期限的限制。所以，信托公司如果采取上述措施，则应：

第一、快马加鞭，尽量避免清偿或者增加担保行为落入上述破产临界期内；

第二，客观上信托公司无法预知借款人的破产时间，则在采取上述措施时，做最坏打算，一旦落入破产临界期，也应善用《破产法》和《破产法司法解释》对破产撤销权的行权限制，提出有利抗辩，最大限度保护受益人和自己的权益。

信托公司在实操中应步步惊心

精细化操作

（一）信托公司作为贷款人在加速到期、提前偿还中的注意事项

1. 从防范破产管理人行使抵销权的角度，受托人应在贷款合同等交易文件中约定提前收贷的条款，出现违约的苗头时规范操作，保留有效证据，以便在必要时呈堂供证。

2. 当约定的加速到期条件成就时，信托公司可根据该条款向借款人主张提前还款，从而使未到期债权的履行期限提前，成为“到期债权”。对于6个月内的个别清偿，受托人作为债权人尤其应关注是否具备破产原因。

根据司法解释和判例，破产管理人提供由会计师事务所出具的能够证明债务人资不抵债的审计报告、资产负债表等财务资料，但不是唯一证据，管理人可能提供审计报告+证明债务人不能清偿到期债务的裁判文书进行辅助证明。因此，信托公司应在平时的管理中要求借款人提交审计报告、资产负债表等财务资料，密切关注其诉讼仲裁情形，发现债务危机的苗头即注意行权，防止对方资不抵债或者诉讼密集后才要求对方提前还款。

（二）信托公司作为贷款人要求增加物权担保措施的注意事项

1. 信托公司在设计融资项目交易结构的时候，应对物权担保予以高度重视，尽量以物权担保对债务进行超额覆盖，即在发放贷款的时候确保物权担保的价值超过债务本息。

2. 信托公司在进行债务重组增加物权担保时，应关注借款人的信用，且应将破产风险以及撤销权、取回权的风险向受益人进行披露。

（三）信托公司作为贷款人扣划款项的注意事项 

信托公司有的融资项目设置了账户监管和自动扣划机制，信托公司在进行款项扣划时，应该特别注意提前扣划的规范程序，建议采取举证违约+正式宣告债务提前到期+扣划的方式。 

（四）诉讼、仲裁、执行程序中对债权人进行的个别清偿的注意事项

面对可能的债务风险，信托公司作为债权人应当断则断，立即提起司法程序，在诉讼中信托公司应按照下列方式规范操作：第一、在取得生效裁判文书后，通过债务人主动履行生效裁判文书或者申请法院强制执行债务人实现债权清偿；第二、如果要调解结案，也要先通过诉讼或仲裁程序取得具有给付内容的生效裁判文书，并通过请求法院或仲裁机构出具调解书的方式进行和解，千万不要撇开法院私下和解。

[1] 杨培明：什么!优先债权人在破产程序中也是“弱势群体”？

[2] 具体参见《“明股实债”的司法校验及对信托业务的启示》，周天林、石峰、贾希凌著：《强监管环境大资管产品法律设计与政策边界》，122-131页，上海远东出版社，2018年8月版。

[3] 一审（2019）浙0783民初5216号及二审（2019）浙07民终4780号。

[4] 张燕、苏芮：《破产法》可以“破”《信托法》吗？

参考文献：

1. 李晓波：《破产企业管理人行使破产撤销权对金融机构债权人的影响（上）》

2. 李晓波：《破产企业管理人行使破产撤销权对金融机构债权人的影响（下）》

3. 陈欢、倪佳慧：《破产程序中撤销权行使若干问题探析 | 大成·实践指南》

4. 杨培明：《什么!优先债权人在破产程序中也是“弱势群体”？》

5. 张燕、苏芮：《《破产法》可以“破”《信托法》吗？》

6. 陈相瑜、陈颖：《观点：破产程序中的个别清偿问题》

7. 姜华：《破产撤销权的行使条件》

8. 朱萍：《国浩视点|管理人破产撤销权行使及其障碍——以企业破产法第31.2条展开》

9. 顾巍巍、隋天娇、胡翔：《环球破产案件理论与实务系列之四 | 破产程序中撤销个别清偿行为的实务问题研究》

10. 张雪艳、李艳萍：《环球破产案件理论与实务系列之三 | 商业借贷合同中的债权加速到期条款与破产撤销权的博弈》

作者简介

周天林

大成上海　高级合伙人

专业领域：银行和金融、公司与并购、财富管理、私募股权与投资基金

电子邮箱：tianlin.zhou@dentons.cn