中证500价值:资源与国企的呼应 | 民生策略
联系人:牟一凌/方智勇
Summary
1 年初至今中小盘价值占优:公募重仓股跑输“低估值”与“数字经济”
年初以来,A股的中小盘价值风格明显占优:年初至今涨跌幅排序中中盘价值、小盘价值排名前二,中证500价值明显跑赢沪深300成长与价值指数。上述风格分化背后其实本质上是公募重仓的电新、医药、食品饮料等成长型赛道股跑输了低估值(包括中特估和部分消费、制造中的价值股)和数字经济:如果我们对沪深300/成长/价值和中证500/成长/价值的成分股进行拆分分析,会发现相比之下,沪深300更重消费,沪深300成长更重电新,沪深300价值更重金融,中证500较为均衡,中证500成长更重除电新外的中游制造,中证500价值更重“国企改革”、“中特估”;而从涨跌幅贡献来看,上游资源、交运+建筑+电力以及TMT成为所有指数的正贡献来源,而中游制造、消费以及金融地产或多或少都存在负的贡献;值得关注的是在中游制造、消费领域,价值远远跑赢了成长,尤其是中证500价值,这意味着在当前宏观环境下部分投资者不再一味地追逐景气度,而是更看重估值性价比,也有意避开“拥挤的地方”。所以似乎逃离“公募重仓”成为了当下的共识,但逃离的方向却有分化。
2 历史上中证500价值占优的环境:经济走向复苏,通胀触底,货币由松到紧,信用扩张
如果我们构建两个组合:中证500价值-中证500成长以及中证500价值-沪深300价值,以中证500价值同时跑赢中证500成长和沪深300价值的区间作为中小盘价值占优的阶段,那么自指数有数据以来,一共发生过六次:分别是2005年7月至2008年1月、2008年11月至2009年8月、2014年5月至2015年6月、2016年1月底至2017年11月中旬、2019年1-4月以及2020年3月至2021年2月。在上述六个阶段,有四个处于经济见底反弹的复苏期:通胀见底/见底回升,货币都是先宽松后收紧,信用持续扩张或者先扩张后回落。有两个特殊阶段:一个是2014-2015年的流动性宽松带来的牛市,另一个是短暂的2019年Q1的“春季躁动”行情。所以中证500价值占优阶段对应的宏观环境大多为经济见底反弹之后的复苏期。
3 当前中证500价值处于极具性价比的位置
无论是从收益率-ROE的视角,还是PE/PB估值、ERP、股债比的视角来看,当前中证500价值都处于极具性价比的位置:(1)目前中证500价值的年化收益率已经跑输年化ROE;(2)中证500价值指数2023年预测PE以及当下PB的估值水平低于过去5年的中位数,处于历史极低水平:2023年中证500价值的预测PE/当下PB估值水平分别为10.26和0.98,与2020年疫情发生时的水平相当,低于过去五年中证500价值的PE/PB中位数(分别为11.42/1.09)。(3)目前中证500价值的ERP和股息率都处于历史高位:当前中证500价值的ERP处于历史70.70%的分位数,而股息率相较于10年期国债的优势处于历史92.70%的分位数。
4 拥抱“时代的国企”,掘金中小盘价值
当下的宏观环境是:经济的确在逐步走向复苏(方向确定,程度不确定),而通胀也预计在2023年5月触底,当下货币仍维持相对宽松,信用也在扩张(总量持续扩张,结构有待改善)。所以当前的宏观环境其实十分有利于中小盘价值风格。更为重要的是,除了宏观环境之外,中证500价值也更符合“国企改革”、“中特估”的映射,同时其上游资源的权重也不低(12.66%),因此可以说中证500价值其实综合了资源与国企的主线。正如我们此前报告《时代的国企:国改专题系列之策略联合行业篇》中提到的:2023年国企站在了一个新时代的起点,可以通过提升自身的资金利用效率、拓展新业务或者提升分红来扭转ROE长期下行趋势。所以作为上述指数中最能够代表国企改革的中证500价值指数值得我们去关注。
风险提示:宏观环境的假设不及预期;国企改革不及预期;样本选择偏差。
报告正文
(1)目前中证500价值的年化收益率已经跑输年化ROE:长期来看指数的收益率最终会向ROE收敛,但到了2022年,中证500价值指数的年化收益率为6.78%,已经跑输其年化ROE(8.93%)超过2%,2023年中证500价值的预测ROE高达11.46%,但目前2023年的收益率仅为6.94%,还是远远跑输ROE。
根据前文分析,中小盘价值占优的宏观环境大多是经济走向复苏,同时通胀企稳回升,货币由松到紧,信用扩张。目前来看,当下的宏观环境是:经济的确在逐步走向复苏(方向确定,程度不确定),而通胀也预计在2023年5月触底,当下货币仍维持相对宽松,信用也在扩张(总量持续扩张,结构有待改善)。所以当前的宏观环境其实十分有利于中小盘价值风格。
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