2021年中国出口的“倒V”形态

出口对2020年中国经济的超预期增长起到了举足轻重的作用。2021年初以来，市场围绕中国出口前景的讨论增多，因这在很大程度上影响对中国经济增长前景的判断。本文试图对2021年中国出口走势进行预测。我们认为：

1、  2020年8月以来，中国出口加速增长主要是全球经济共振复苏的结果。2020年中国出口增速从3月开始“V型”反弹并强势上攻，但上半年与下半年出口反弹的主导力量不同：上半年的主导力量是市场占有率提升；下半年则是全球经济共振复苏，外需整体扩张，而中国在全球出口市场的份额已经稳定在比此前略低的水平。不过，2020年中国所提升的市场份额，主要来自其它发展中出口大国。尽管2020年10月之后欧盟和美墨加地区的疫情严重恶化，但并没有妨碍全球出口需求的逐步恢复。

2、  2020年下半年之所以出现“疫情再爆发”与“外需快复苏”的相悖组合，原因在于全球制造业更加适应了与疫情共生。目前只有中国基本修复了新冠疫情造成的损失，美国2020年11月以来制造业修复加快，也取得了明显的复苏进展。但欧盟仍有很大的修复空间，中国以外的其它亚洲国家制造业复苏最弱。中国出口的分地区拉动情况符合上述观察：2020下半年以来，美墨加地区（主要是美国）对中国出口的拉动快速上升，是中国出口增速波动的主要来源；欧盟对中国出口的拉动则没有出现趋势性增长，与其整体经济复苏缓慢相联系；其它地区（包括亚洲外向型经济体）则主要转向进口以满足国内需求，亦对中国出口产生了有力拉动。

3、  2021上半年，中国出口的需求来源仍然坚韧。我们认为：1）参照中国制造业复苏的持续性（根据前述PMI度量的制造业复苏程度，在2020年9月回到100之后，又持续扩张了超过一个季度），考虑到美国大规模财政刺激和房地产投资上行，预计美国需求对中国出口的强拉动仍有望维持1-2个季度。2）伴随新冠疫苗的较快接种（目前疫苗接种速度最快的就是美墨加地区和欧洲），预计欧洲需求对中国出口的拉动将在未来2-3个季度逐步增强。3）考虑到非发达国家（特别是中国以外的亚洲地区）疫苗接种进程的显著落后，预计需待到今年三季度之后，才会看到其它地区重新抢占中国的出口市场份额。

4、  预计2021年中国出口增速呈“倒V型”。基于上述分析，我们预测：中国（IMF离岸价口径的）出口当月同比在2021年2月到5月达到30%左右的高位，随后快速回落，预计在9月转负，全年增速为9.2%。需要说明的是，我们对“全球出口到2021年底能够基本回补新冠疫情造成的损失”这一假设是偏乐观的，且并未对今年下半年中国出口市场占有率回落设定较快斜率，因此，我们对2021年中国出口增速（尤其下半年之回落状况）的预测偏乐观。考虑到疫情和经济的不确定性，市场需要对今年6月之后出口对中国经济拉动减弱，及其对经济增长和资本市场的影响有合理预期。

出口对2020年中国经济的超预期增长起到了举足轻重的作用。2021年初以来，市场围绕中国出口前景的讨论增多，因这在很大程度上影响对中国经济增长前景的判断。本文试图对2021年中国出口走势进行预测。

我们认为，2020年8月以来中国出口加速增长，主要是全球经济共振复苏的结果，而中国在全球出口市场的份额已经稳定在比此前略低的水平。随着欧美经济加速修复，2021上半年中国出口的需求来源仍然坚韧，短期内不存在快速转弱的风险。2021年IMF离岸价口径的中国出口同比增速或在2月到5月达到高位，随后快速回落，并预计在三季度末到四季度初转负（拖累因素在于全球出口复苏动能转弱，及非发达外向型经济体疫苗逐渐普及带动中国出口市场份额加速回落）。市场需要对今年6月之后出口对中国经济拉动减弱，及其对经济增长和资本市场的影响有合理预期。

2020年中国出口增速从3月开始“V型”反弹并强势上攻，但上半年与下半年出口反弹的主导力量不同：上半年的主导力量是市场占有率提升；下半年则是全球经济共振复苏，外需整体扩张。

1）2020年下半年全球出口总量快速反弹。由于IMF的全球出口总量数据只更新到2020年10月，为展现更近期的数据，我们选取已披露2020年11月出口数据的17个出口体量最的经济体，其出口总量在2020年全球出口中占比46%，与全球总出口的同比数据走势吻合度较高。从图1中可以看出，从2020年6月以来全球出口总额保持快速反弹势头，尤其在9月和11月出现快速蹿升。

2）2020年下半年中国出口市场占有率下台阶。我们采用IMF统计的全球和各地区离岸价计算的出口总额数据，并划分中国、欧盟+美墨加（表征发达经济体及其近端贸易伙伴）、RECP（除中国）+巴西+印度（表征发展中出口大国）、其它经济体四类地区。从图2中可见，2020年4月中国出口市场占有率大幅蹿升达到11.8%，但在6月明显下了个台阶到10.7%附近，其中防疫物资的拉动从强势到退潮是主要原因，而同期中国出口的传统行业机电产品的贡献大增。

3）2020年中国所提升的出口市场份额主要来自其它发展中出口大国，而欧盟+美墨加和其它经济体的出口市场份额变化并不明显。尽管2020年10月之后欧盟和美墨加地区的新冠疫情严重恶化，但并没有妨碍全球出口需求的恢复。

2020年下半年之所以出现“疫情再爆发”与“外需快复苏”的相悖组合，原因在于全球制造业更加适应了与新冠疫情共生。我们以口径较为统一、公布频率较快的PMI作为观察全球经济景气的主要指标，有以下几个发现：

1）2020年9月以来，全球及主要地区制造业PMI均回升至50以上，进入扩张区间。2020年11月以来，美国制造业扩张速度显著领先。

2）由于PMI反映环比概念，我们以2019年12月作为基期，以PMI*2/100作为制造业景气度的环比变化百分比，可以近似衡量全球制造业的复苏程度。分地区来看，目前只有中国可以说已经基本修复了疫情造成的损失，美国自2020年11月以来制造业修复加快，也取得了非常明显的进展，但欧盟仍有很大的修复空间，中国以外的其它亚洲国家制造业复苏最弱。

3）新冠疫情对全球经济的约束主要在服务业部门。尽管2020年7月以来，全球服务业PMI进入扩张区间，但截至2021年1月，欧盟和亚洲（除中国）服务业PMI仍处于收缩区间。以定基指数来看，即便当前疫情控制最好的中国，服务业复苏程度也远不及制造业；美国服务业复苏进展相对较好，但截至2021年1月也仅达到疫情前的66%；而欧盟和亚洲（除中国）服务业复苏尚未起步。

中国出口的分地区拉动符合上述观察。2020下半年以来，美墨加地区（主要是美国）对中国出口的拉动快速上升，尤其2020年11月达到了7.1个百分点，是中国出口增速波动的主要来源。欧盟对中国出口的拉动则没有出现趋势性增长，与其整体经济复苏缓慢相联系。而其它地区（包括亚洲外向型经济体）对中国出口的拉动受到两方面因素影响：一方面，经济严重受挫，削弱国内需求；另一方面，其国内制造业复苏缓慢，需要转向进口以满足国内需求。从2020年其对中国出口的有力拉动来看，后者（替代效应）占据上风。

基于以上观察，展望后续中国外需的演变，我们认为：1）参照中国制造业扩张的持续性（根据前述PMI度量的制造业复苏程度，在2020年9月回到100之后，又持续扩张了超过一个季度），考虑到美国大规模财政刺激的效果和房地产投资上行，预计美国需求对中国出口的强拉动仍有望维持1-2个季度。2）伴随新冠疫苗的较快接种（目前疫苗接种速度最快的就是美墨加地区和欧洲），欧洲和美墨加地区的新冠疫情已经连续五周好转，新增确诊病例数持续下滑。考虑到2020年12月以来，欧洲制造业复苏也呈加速迹象，预计欧洲需求对中国出口的拉动将在未来2-3个季度逐步增强。3）考虑到非发达国家（特别是中国以外的亚洲地区）疫苗接种进程的显著落后，预计需待到三季度之后，才会看到其它地区重新抢占中国的出口市场份额。

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预计2021年中国出口增长呈“倒V型”

结合上述分析，我们基于以下假设预测2021年中国出口增速的形态：1）由于2020年发达国家消费受损较少（得益于发达国家政策救助上更聚焦于消费、而非生产），全球出口到2021年底能够基本回补新冠疫情造成的损失。也就是说，2020、2021两年全球平均出口增速为0%，IMF对2020、2021年全球出口增速的最新预测为-8%和8%，我们的假设与之相一致；2）考虑欧美新冠疫苗接种和制造业复苏情况，全球出口复苏最快的时间集中在2021年第一、二季度，之后动能转弱；3）2021年中国出口市场份额从2021年的10.7%逐步回落至9.6%（与疫情前相当的水平，亦显示中国供应链和产业链的韧性），考虑到非发达国家新冠疫苗普及进度，下半年回落速度有所加快。

我们采用的具体方法是，按照全球出口总额到2021年底基本回补疫情损失的原则，对全球出口总额的当月同比进行数值模拟，描画出全球出口复苏的节奏（见图表11）；根据当月同比得出各月的全球出口总额预测值；再按照对中国出口市场份额的模拟值，与全球出口总额相乘，得到中国出口总额的月度预测值；最后得到中国出口的当月同比预测值。

预测结果显示，2021年IMF离岸价口径的全球出口总额当月同比的高点在4-5月，随后增速回落，呈“倒V型”，到11月转负。中国（IMF离岸价口径的）出口当月同比在2021年2月到5月达到30%左右的高位，随后快速回落，预计在9月转负，全年增速为9.2%。需要说明的是，我们对“全球出口到2021年底能够基本回补新冠疫情造成的损失”这一假设是偏乐观的，且并未对下半年中国出口市场占有率回落设定较快斜率，因此，我们对2021年中国出口增速（尤其下半年之回落状况）的预测偏乐观。考虑到疫情和经济的不确定性，市场需要对今年6月之后出口对中国经济拉动减弱，及其对经济增长和资本市场的影响有合理预期。

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