数据质量、指标有效性、时间周期等因素，影响对ESG投资收益的判断。
股票指数，既能衡量相应股票集合的价格波动情况，又可以借此寻找新的投资机会。随着ESG投资在国内的兴起，ESG主题指数也呈现出快速发展的势头。2010年9月，中证指数公司推出了A股首只ESG指数——中证ECPI ESG可持续发展40指数。注：ECPI是欧洲一家可持续发展评级与指数化方案的提供商经过十余年的发展，A股ESG指数数量已接近300只。周一（7月25日），深交所又为A股新添了6只ESG指数。并且，深交所表示，其中3只指数表现「显著优于母指数」。在深交所新发布的6只ESG指数中，3只为用于业绩比较的基准指数，另外3只是用于策略设计的领先指数。以深证成指为母指数的深证成指ESG基准指数（「深指ESG」）和深证成指ESG领先指数（「深指ESG领先」）；以创业板指为母指数的创业板指ESG基准指数（「创指ESG」）和创业板指ESG领先指数（「创指ESG领先」）；以深证100为母指数的深证100ESG基准指数（「100ESG」）和深证100ESG领先指数（「100ESG领先」）。从所使用的ESG策略类型来看，3只基准指数采用的是负面剔除（Negative Exclusion），3只领先指数采用的是正面筛选（Best-in-Class Screening）。具体而言，3只基准指数先将相应的母指数成分股，按照国证一级行业分类标准划分为若干行业类别。然后在行业内，根据母指数成分股ESG评分从高到低进行排序。最终，剔除各自行业内ESG评分排名后20%的股票后，构成指数成分股。而3只领先指数，则是直接将相应的母指数成分股按照ESG评分从高到低排序，再选择排名靠前的股票，构成指数成分股。其中，深指ESG领先、创指ESG领先和100ESG领先，分别选取排名前200只、前50只、前50只股票作为成分股。显然，决定样本股票能否入选ESG指数的直接因素，是上市公司的ESG评分。深交所这次采用的是自主开发的，并与6只ESG指数同时推出的「国证ESG评价方法」。整体来看，深交所ESG评价方法在分析框架、计算规则、等级设置等方面，与目前主流的ESG评级基本类似。根据公开资料，国证ESG评价指标体系由3个维度、15个主题、32个领域、200余个指标组成。虽然深交所在说明文件中特意提到，国证ESG评价方法的一大特点是「立足本土」，即引入反映中国特色的ESG价值观，聚焦「双碳」、创新驱动、乡村振兴、共同富裕等国家战略。但从其评价指标体系来看，除了「气候变化」外，国证ESG评价方法主要选择了国际主流的ESG因子，并无太多中国特色的维度。在评分计算方面，国证ESG评价方法也是采用「自上而下」依次计算的普遍做法。被评公司的ESG维度、主题、领域的得分及总分，是由低一级的指标得分乘以权重后，再加总得到的。最终，国证ESG评分对应10个ESG级别，从高到低依次为：AAA-AA-A-BBB-BB-B-CCC-CC-C-D。截至6月30日，深交所6只ESG指数的十大权重成分股如下图所示。图：深指ESG、创指ESG、100ESG十大权重成分股图：深指ESG领先、创指ESG领先、100ESG领先十大权重成分整体来看，6只ESG指数的成分股多为行业翘楚，其中不乏像宁德时代这样的资本市场宠儿，以及众多新能源赛道新王。此外，经过基准指数与领先指数十大权重成分股的比较发现，东方财富、泸州老窖、格力电器、美的集团只进入了基准指数，而未被纳入领先指数。结合两种指数的编制方法来看，这4家上市公司的国证ESG评分虽然处于所属行业的前列，但各自得分的绝对值不高，在母指数成分股的整体ESG排序中相对靠后，因此无法进入正向筛选的领先指数。除了成分股组成外，市场最关心的非「指数收益」莫属。根据深交所的测算结果，这6只新发的ESG指数，表现出了良好的收益率。从基日2018年6月29日至2022年6月30日，深指ESG、创指ESG和100ESG的年化收益为9.4%、17.0%、11.7%，运行特征与母指数保持一致，收益表现略有优势。而深指ESG领先、创指ESG领先和100ESG领先的年化收益为9.8%、17.5%、14.0%，收益表现显著优于母指数，年化超额收益分别达1.5%、2.5%、2.5%。不过，这种超额收益确实是来自ESG么？这里可能还需额外考虑三个问题。但由于A股尚未出台强制性、系统性的ESG报告指引，因此上市公司披露的ESG数据质量不容乐观，特别是数据真实性和一致性。在此背景下，ESG评价是否能反映企业真实的ESG管理水平和绩效，有待进一步考究。待到A股整体的ESG信息质量得到显著提高时，ESG评价才是真得在评价ESG。国证ESG评价指标体系的领域和指标并不太多，这意味着每一个领域和指标对最终ESG得分的影响是显著的。但是，国证ESG评价指标体系的某些因子可能是无效的。比如A股公司对水资源、物料耗用、污染物、废弃物等议题的关注是极其有限的，而且主要集中在工业制造行业。而对生物多样性保护有理解和采取行动的公司，更是微乎其微。此外，企业ESG治理的现实情况，尚且也是处于「形式大于实质」的阶段。在现阶段，类似上述指标或许无法发挥真正的筛选作用。验证ESG策略能否创造超额收益的方法，主要是用历史数据进行回测。理想状态至少应覆盖一个完整的牛熊市，以验证在不同市场阶段中的表现。在深交所选择的2018年中旬，A股当时正经历单边下跌的熊市。从这一时期开始计算，证明力稍有不足。还有一个关键问题是，应该在过去每个时间点，选择当时可知的指数成分股，而非现阶段筛选出的成分股进行回测。但在2018年，A股ESG数据质量和可获得性更加不足。这又会回到上面讨论的两个问题。当然，解决上述问题单靠任何一方是不够的——对ESG的意识觉醒、监管驱动、策略开发、专业研究，都将有助于ESG创新工具和ESG投资的快速发展。