【长城宏观】核心通胀反弹，加息幅度还需提升——美国8月通胀数据点评
核心观点
结论
美国8月通胀降速回落至8.3%，和我们上月的预测完全一致，预计9月或将反弹至8.4%左右。主要原因就是能源价格的回落暂时将放缓，而商品和服务消费需求依然旺盛，劳动力市场依然过热。我们认为，美联储9月或将加息75bp，通胀反弹之后，11月也可能加息75bp，同时，为了将基准利率快速提升到4.75%-5%，美联储还需要一次100bp的加息。
数据
美国8月CPI同比8.3%，高于市场预期的8.1%，但核心CPI反弹至6.3%。
分项来看，房租同比6.2%，贡献2.03个百分点，服务同比3.5%，贡献1.49个百分点，商品同比7.1%，贡献1.46个百分点，食物同比11.4%，贡献1.58个百分点，均较7月上涨。只有能源同比23.8%，较7月的32.9%大幅下跌。
要点
美国8月CPI同比8.3%，与我们上月预测值完全一致。美国8月CPI环比-0.04%，连续两月环比负增，但是通胀形势仍然不容乐观。因为7月和8月能源价格大幅下跌是通胀回落的主因，随着油价下跌放缓，美国商品、服务和房租或将推动通胀出现小幅反弹。
美国8月核心CPI同比6.3%，是2022年3月后新高，不仅高于7月的5.9%，而且也高于市场预期的6.1%。核心通胀大幅反弹也说明通胀回落仅是能源价格下跌导致，并不能构成通胀持续下行的基础。
美国9月通胀可能会反弹至8.4%左右。首先，能源价格下跌速度或放缓，我们预测9月美国CPI能源同比19.5%左右，不足以继续支撑通胀大幅回落。其次，房价对房租的推动作用正处于快速上行阶段，将至少持续到明年年中。最后，旺盛的消费需求依然不减，推动物价上涨。随着通胀出现反弹，我们认为9月和11月可能加息75bp，甚至11月加息100bp的概率也有8.3%。
四季度将是美联储与通胀角力的关键时期，错过这一时间窗口，高通胀持续时间会拉长。我们认为，美联储最好的控通胀方式就是缩短加息周期，提升加息幅度，在短时间内抑制需求，促使物价回落。首先，实际利率仍较低是劳动力市场依然旺盛的主要原因，而工资不断上涨又是物价反弹的重要基础，因此加息较慢造成了美国通胀的顽固。其次，高通胀引发社会矛盾，频繁罢工影响正常经济运行。
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美国8月通胀降速回落至8.3%
美国8月CPI同比8.3%，较7月8.5%小幅回落，但高于市场预期的8.1%，与我们上月预测值完全一致。在《忘掉数据回落，警惕需求反扑——美国7月通胀数据点评》报告中，我们认为，“美国通胀压力依然存在，预计8月CPI将在8.3%左右。”美国8月CPI环比-0.04%，连续两月环比负增长，但是通胀形势仍然不容乐观。因为7月和8月能源价格大幅下跌是通胀回落的主因，随着油价下跌放缓，美国商品、服务和房租或将推动通胀出现小幅反弹。
能源价格下跌拉低通胀。美国8月CPI能源同比23.8%，较7月的32.9%、6月的41.6%大幅下滑，是导致连续两月通胀回落的主因。8月IPE轻质原油价格环比下跌8.3%，与美国8月CPI能源价格环比-6.2%走势较为接近。从历史情况来看，两者走势也是亦步亦趋。我们在《九月大类资产配置报告》中分析认为，需求已经开始主导美国市场的油价。目前来看油价仍处于下行趋势之中。
美国核心通胀大幅反弹。8月核心CPI同比6.3%，是2022年3月后新高，不仅高于7月的5.9%，而且也高于市场预期的6.1%。这也说明通胀回落仅是能源价格下跌导致，并不能构成通胀持续下行的基础。其中：房租同比6.2%，服务同比3.5%，商品同比7.1%，食物同比11.4%，均较7月有所上涨，这验证了我们之前的观点“商品和服务旺盛的需求依然存在，只是暂时被高物价压制，需求存在反弹的可能。”因此，正如我们之前的报告所言，美联储应该“警惕需求反扑”，持续大幅加息来抑制通胀。
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美国9月通胀或将出现反弹
首先，能源价格下跌速度或放缓。9月8日，WTI现货原油价格触及81.94美元/桶的低点后开始反弹，9月13日已经反弹至87.78美元/桶。随着乌克兰大举反攻，俄乌冲突再度白热化，以及俄罗斯和欧盟就天然气问题展开博弈，能源价格可能出现一些反弹。美国能源部在9月12日公布的数据显示，美国战略石油储备库存上周减少840万桶至4.341亿桶，为1984年10月以来的最低水平。这反映出通过释放石油储备来打压油价的方法不可持续。另外美国汽油消费量仍保持平稳，通过模型计算，我们认为9月美国CPI能源同比19.5%左右，虽然继续回落，但回落速度已经大幅放缓，不足以继续支撑通胀大幅回落。
其次，房价对房租的推动作用正处于快速上行阶段，将至少持续到明年年中。在CPI预测模型中，我们用Zillow房价指数来判断CPI房租项走势，按照13-16个月的领先关系，CPI房租同比至少还将继续上涨至明年6月后才会逐渐放缓。随着住房成本不断增长，房租占CPI的比重已经达到了32.59%，还在增加。我们认为，9月份CPI房租同比将达到6.7%，较8月的6.2%继续上行0.5个百分点。
最后，旺盛的消费需求依然不减，推动物价上涨。美国7月个人消费支出同比8.66%，较6月小幅上涨，其中商品消费支出同比增速9.94%，较6月的7.07%大幅反弹2.87个百分点，而且已经连续4个月上涨，说明商品消费依然过于旺盛。服务消费支出同比增速在7月虽然回落至7.99%，但随着工资的继续上涨，服务消费或将重回高增速。我们之前分析过，“美国强劲的劳动力市场就像弹簧，任何轻微的需求反弹都可能带来通胀的快速增长”。
综上，我们认为美国9月通胀可能会反弹至8.4%左右。我们3月份的加息路径就认为美联储9月或将加息75bp。随着通胀出现反弹，我们认为11月可能再度加息75bp。9月13日，CME联储观察工具显示，9月加息75bp的概率高达82%，而11月再度加息75bp的概率为47.5%，加息50bp的概率为44.2%，还有8.3%的概率加息100bp，今年再次出现加息100BP的预期。美联储加息进程正如我们预测的那样一步步推进。
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四季度是美联储与通胀角力的关键期
我们认为，美联储最好的控通胀方式就是缩短加息周期，提升加息幅度，在短时间内抑制需求，促使物价回落。
首先，实际利率仍较低是劳动力市场依然旺盛的主要原因，而工资不断上涨又是物价反弹的重要基础，因此加息较慢造成了美国通胀的顽固。虽然CPI环比连续两个月在0%附近，但核心CPI环比0.5%，同比仍具有创新高的潜力。我们认为美联储只有尽快加息至5%左右，劳动力市场才会大幅收缩，控通胀效果才会明显显现。
其次，高通胀引发社会矛盾，频繁罢工影响正常经济运行。7月，美国铁路工会组织工人罢工来促使铁路公司提高工资，工会提出立即为11.5万铁路工人加薪14%以应对物价上涨，但由于拜登和白宫介入，工会和铁路公司进入60天的冷静期。9月16日，冷静期即将结束，如果双方谈判仍未完成，美国可能出现30年来第一次全国性的铁路罢工，使承担美国近30%货物运输的铁路系统陷入停顿，对经济造成极大影响。9月12日，美国明尼苏达州约1.5万名医护人员也开始了为期3天的罢工。即使美国8月工资同比增速维持在5.2%的高位，也追不上物价上涨的速度。
四季度将是美联储与通胀角力的关键时期，错过这一时间窗口，高通胀持续时间会拉长。美联储去年错判通胀成因，加息时机较晚，前期态度不坚决，对本轮通胀具有不可推卸的责任。因为公信力的丧失，美国通胀预期存在脱锚风险，美联储必须在四季度以强硬的加息幅度来重新锚定中长期通胀目标，这也是美联储在7月会议纪要中透露的信号。美联储只有快速加息至4.75%-5%，才能在明年经济大幅度衰退之前控住通胀。我们预计，美联储在9月FOMC会议上或将继续加息75bp，并且继续表达出强硬鹰派态度，防止预期脱锚。
风险提示
国际局势恶化、国际大宗商品价格波动、美联储超预期加息、信用事件集中爆发。
仝垚炜（研究助理）
S1070122040023 tongyaowei@cgws.com
贺昕煜（研究助理）
S1070122050027 hexinyu@cgws.com
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