招商宏观张秋雨 | 财政的空间在哪？
文 | 招商宏观张静静团队
核心观点
上半年财政重点：“减收”、“增支”、“加快节奏”。今年以来，国内经济受制于三重压力，稳增长财政政策发力明显。“减收”、“增支”、“加快节奏”的稳增长政策是上半年财政政策的重心。“减收”：加大减负纾困力度、增强市场主体活力。上半年财政减收主要体现在减税降费力度加大。2022年全年预计新增减税降费2.64万亿，较去年的1.1万亿增加1.54万亿。其中留抵退税返还约1.64万亿。“增支”：保持适当支出强度、优化财政支出安排。通过特定国有金融机构和专营机构依法上缴近年结存的利润、调入预算稳定调节基金等，安排全国一般公共预算支出26.71万亿元、比上年扩大2万亿元以上，可用财力明显增加。“加快节奏”：上半年新增专项债3.41万亿，完成全年进度93.3%。其中一季度完成新增专项债1.3万亿，是去年一季度的49倍。二季度完成新增专项债2.1万亿，是去年二季度的2.1倍。下半年财政的空间在哪里？本文主要想回答三个问题：1、专项债地方结存限额使用为什么只有5000亿？从国常会“5000亿元专项债地方结存限额…10月底之前发行完毕”的表述看，政策并未将总限额空间1.55万亿完全使用，我们推测有三点原因：一是目前专项债限额空间的地区间分布不均衡，对于上海等较发达地区限额空间较大，欠发达地区限额空间反倒有限。跨省跨地区调度专项债限额目前尚未有较明确和清晰的处理路径；第二，欠发达地区可能缺乏较优质的项目储备；第三，目前看政策仍有一定的保留空间，或将为接下来经济可能出现的一些冲击做准备。2、3000亿元政策性开发性金融工具能够撬动多少项目总投资？根据现已完成资金投放的900亿农发行基础设施基金的预测，资金投放与可拉动的项目总投资比例大概超过1:10，预计国开行基金的投放拉动总投资额比例应该大致一致。那么整体推算，3000亿元的政策性开发性金融债券可拉动的项目总投资应该超过3万亿。3、2000亿元保交楼纾困基金力度如何？我们判断，当前“保交楼”政策更多是“保稳定”和“保民生”，稳定房地产市场，压实地方政府责任。目前出台的纾困政策旨在通过专项借款撬动、金融机构贷款跟进，支持已售逾期难以交付的住宅项目建设交付，维护购房人合法权益，维护社会稳定。
年初以来，除6月外，房地产销售面积一直维持在较大幅度同比增速下行，尽管2021年基数已经处于近几年较低位置。中长期来看，受制于人口结构、城镇化率以及居民杠杆率，房地产销售及投资可能不容乐观。除去8月24日国常会提出的“一城一策”外，不排除下半年仍有住房贷款利率下调等刺激政策。
正文
一、上半年总结：减收、增支、控节奏
二、下半年财政政策的空间在哪里？
1、专项债地方结存限额使用为什么只有5000亿？
7月底政治局会议强调，财政货币政策要有效弥补社会需求不足，“用好地方政府专项债券资金，支持地方政府用足用好专项债务限额”。按照我们的计算，2022年专项债总限额21.82万亿，截至6月末全国专项债务余额20.26万亿，限额与余额差值1.55万亿。 8月24日，李克强总理主持国务院常委会指出，当前经济恢复基础不牢靠，要坚持发展是解决我国一切问题的基础和关键，用好工具箱中可用工具。在落实好稳经济一揽子政策同时，再实施19项接续政策，主要包括：一、在3000亿元政策性开发性金融工具已落到项目的基础上，再增加3000亿元以上额度；已发用好5000多亿元专项债地方结存限额，10月底之前发行完毕。这既可增加有效投资带动消费，又有利于应对贷款需求不足。持续释放贷款市场报价利率改革和传导效应，降低企业融资和个人消费信贷成本。二、允许地方“一城一策”灵活运用信贷等政策。三、对一批行政事业性收费缓缴一个季度，鼓励地方设立中小微企业和个体工商户贷款风险补偿基金。四、支持中央发电企业等发行2000亿元能源保供特别债，在今年已发放300亿元农资补贴基础上再发放100亿元。五、持续抓好物流保通保畅。六、中央推动、地方负责抓落实。各部门要迅即出台政策细则，各地要出台配套政策。 从国常会“5000亿元专项债地方结存限额…10月底之前发行完毕”的表述看，政策并未将总限额空间1.55万亿完全使用，我们推测有三点原因：一是目前专项债限额空间的地区间分布不均衡，对于上海等较发达地区限额空间较大，欠发达地区限额空间反倒有限。跨省跨地区调度专项债限额目前尚未有较明确和清晰的处理路径；第二，欠发达地区可能缺乏较优质的项目储备；第三，目前看政策仍有一定的保留空间，或将为接下来可能出现的一些冲击做准备。 2、3000亿元政策性开发性金融工具能够撬动多少项目总投资？ 6月29日国常会提出，要运用政策性开发性金融工具，通过发行金融债券等 3000亿元，用于补充包括新型基础设施在内的重大项目资本金（但不超过全部资本金的50%），或为专项债项目资本金搭桥（项目资本金到位后退出）。 截至8月20日，农发行基础设施基金完成全部900亿元资金投放，支持项目500余个，主要投放领域为市政和产业园区基础设施、交通基础设施、农业农村基础设施和能源基础设施等领域，可拉动项目总投资超万亿元。 根据农发基金的预测，资金投放与可拉动的项目总投资比例大概超过1:10，预计国开行基金的投放拉动总投资额比例应该大致一致。那么整体推算，3000亿元的政策性开发性金融债券可拉动的项目总投资应该超过3万亿。 3、2000亿元保交楼纾困基金力度如何？ 7月上旬“断供”潮冲击市场，多地房地产项目因房企开发商遭遇流动性危机陷入停工困境，购房者在无法收楼的情况下，不愿意继续偿还按揭贷款。7月下旬以来，包括郑州、石家庄、南京、湖州、合肥等10余个城市陆续出台“保交楼”相关纾困政策，内容包括设立纾困基金、“一对一帮扶”等。 8月29日，媒体报道，财政部、住建部、央行等有关部门将联合出台措施，通过政策性银行专项借款方式，支持已售逾期交付的住宅项目完成建设交付。初步确认这比专项借款款规模为2000亿元，由央行指导国开行、农发行在现有贷款额度中安排。中央财政将根据实际借款金额，对政策性银行予以1%的贴息。据报道此2000亿元专项借款采取城市统借统还模式，以城市为单位借入、使用、偿还。专项借款计入地方政府债务。 根据我们的判断，当前“保交楼”政策更多是“保稳定”和“保民生”，稳定房地产市场，压实地方政府责任。目前出台的纾困政策旨在通过专项借款撬动、金融机构贷款跟进，支持已售逾期难以交付的住宅项目建设交付，维护购房人合法权益，维护社会稳定。 年初以来，除6月外，房地产销售面积一直维持在较大幅度同比增速下行，尽管2021年基数已经处于近几年较低位置。中长期来看，受制于人口结构、城镇化率以及居民杠杆率，房地产销售及投资可能不容乐观。除去8月24日国常会提出的“一城一策”外，不排除下半年仍有住房贷款利率下调等刺激政策。风险提示：
国内疫情扩散，海外政策加速收紧。
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