【招商宏观】价格不会说谎——一图一观点（2019年第14期）

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短期经济形势如何是目前市场关注的焦点。现在看来有越来越多的数据支持短期经济企稳的可能性在上升。例如，春节后房地产销售形势的改善，粗钢产量增速向好，近期最“实锤”的数据当然是3月PMI数据的大幅超预期。

从前两月的实体经济数据以及1-3月的PMI数据可以看出，总需求水平的改善是短期经济存在超预期可能性的关键。那么1季度供给受节日因素收缩，而需求受政策支持而回暖，这自然会反映在价格水平的变化上。

1季度南华综合指数上涨6.8%，工业品指数和金属指数贡献最大，二者涨幅分别为8.9%和11.7%。PMI的价格分项指数也在1季度明显回升，其中购进价格指数反弹8.7个百分点至53.5%，出厂价格指数反弹8.1个百分点至51.4%。从具体商品价格看，1季度螺纹钢现货价格止住了去年4季度的颓势，3月动力煤价格明显反弹，而3月中下旬水泥价格也开始止跌回稳。价格是供需的结果，1季度国内价格水平的反弹已经为我们透露了有关基本面的充足信息。

一图一观点

一、美国非农就业恢复，但综合前景存隐忧

4月5日，美国劳工部公布3月美国劳动力市场数据，非农就业增加19.6万人，超过预期的17.7万人，较上月的异常低水平大幅反弹。3月数据增加2万人修正为增加3.3万人，一定程度上安抚了市场此前的担忧；失业率稳定在3.8%，与上月持平，劳动力参与率小幅下降至63%，降至略低于2018年12月，上月为63.2%，劳动参与率下降和失业率持稳的组合对劳动力市场而言偏负面；投资者关注的薪资环比和同比增速均不及预期，美国3月平均每小时工资同比3.2%，较上月的3.4%回落，薪酬增长的速度有所缓和，有助于缓解对通胀的担忧。

值得关注的是，3个月移动平均的非农就业数据和ADP就业数据连续第二个月小幅下降，虽暂未确认趋势，但未来值得关注这是否与经济基本面的负面信息相互确认，且新增就业和失业金人数的恶化是美联储加息周期终结和进入降息周期的重要前瞻指标。

数据公布后，资产价格变化不大，指向不一，侧面反映劳动力市场的数据相对平稳，暂未给市场以明确方向性信号。其中，4月5日美债收益率小幅下行1BP至2.5%，美国标普50指数、伦敦黄金现货、美元指数分别小幅上涨0.5%、0.4%、0.1%。

二、3月PMI数据显示订单与价格改善，出口与就业黯淡

2019年3月31日，国家统计局发布：2019年3月中国制造业PMI为50.5%，前值49.2%；非制造业商务活动指数为54.8%，前值54.3%。总体来看，PMI超预期反弹，无论是制造业还是非制造业，其实都主要是新订单与价格（投入价、产出价）的改善带动的。同时，无论是制造业还是非制造业，新出口订单与从业人员指数都改善得很缓慢，也还处在收缩区间。

一、受新订单、出厂价带动，3月制造业PMI重返景气，中小企业改善尤其明显。但从业人员、新出口订单仍在收缩。

1. 制造业PMI自2018年12月以来连续3个月低于临界点，2019年3月回升至临界点以上，这与PPI增速阶段性企稳、规上工业企业利润增速基本见底一致。

2. 大型企业指数自2018年12月以来始终保持在临界值以上；中、小型企业指数2019年3月出现显著反弹，带动制造业PMI回升至临界值以上。

3. 分项指数显示，与2月生产趋弱、需求回升不同，3月生产指数、新订单指数均有显著上升；新出口订单也有边际改善，但仍位于临界点以下。

4. PPI增速见底的信号进一步明确：3月制造业主要原材料购进价格指数升至53.3%（前值51.9%）；出厂价格指数升至51.5%（前值48.5%），重返临界值以上。

5. 从业人员指数3月制造业、非制造业都比2月上升0.1个百分点，但也都连续运行在临界值以下，逆周期政策力度将继续维持。

二、非制造业：新订单、销售价持续改善，新出口订单、从业人员指数仍在收缩。

1. 非制造业整体保持高景气度，3月进一步扩张。新订单指数、销售价格指数的改善尤其明显，但非制造业新出口订单指数降至临界值以下。

2. 非制造业PMI的从业人员指数改善缓慢，仅建筑业从业人员指数趋于扩张。

三、3月房地产销售大幅改善

30大中城市商品房成交数显示过去的一个月国内房地产销售明显改善，3月30大中城市商品房成交面积同比增长66.1%，这是近年来的最高增速。3月的高增长固然得益于较低的基数。去年3月30大中城市销售面积同比下降38.2%，去年最低水平。

不过，从结构上看，2月以来一线城市商品房销售明显复苏，2月同比增长44.6%，3月增速上升至61.8%。今年一线城市房地产销售已经率先改善，3月二线城市销售由负转正，意味着二线城市销售已出现回稳的曙光。尽管三线城市1季度销售表现较好，但我们预计棚改货币化叫停以及棚改规模下降最终会滞后影响到全年三线城市销售形势。

总的来看，一、二线城市房地产销售继续下跌的可能性在今年明显下降。对于这些城市而言，销售形势改善对房价有正面影响，有可能加快开发商在一、二线城市的项目施工进度，从而加强房地产建安工程持续改善的动力。